运动服饰行业：2Q26整体流水表现环比减弱，聚焦下半年趋势反转的可能性

　　综合性运动服饰品牌在2Q26整体面临较弱的市场需求，而垂类户外品牌依然保持强劲的增长趋势。国际品牌中，Nike2Q26的终端销售同比录得双位数下滑，而adidas依然维持同比增长势头。国产综合性运动品牌2Q26的整体销售趋势相较1Q26显著减弱，同时折扣压力有所加大。我们预测安踏2Q26的流水及折扣表现可能略好于市场预期，而李宁表现略弱于市场预期，其短期股价走势正在反映这一预期差。

　　在短期销售趋势承压的情况下，我们更关注长期品牌势能及业绩反转的可能性。尽管李宁短期流水表现相对较弱，但李宁在专业赛道的产品力与消费者认可度依然在国产品牌中名列前茅。我们认为李宁下半年有较多的正向催化因素（包括亚运会、龙店开业以及与库里合作新品的发布），有望助力其销售趋势的反转。另外，李宁目前的估值已基本回落至接近历史最低水平，一旦趋势反转，股价有望展现出较大的弹性。

　　李宁：尽管5-6月的整体流水趋势略好于4月，但我们预计2Q26整体流水依然录得同比小幅下降。根据我们的调研，在所有运动服饰品牌中，李宁“618”期间表现较强，但线下门店销售表现较弱。另外，李宁5-6月的零售折扣同比加深幅度大于主要竞争对手。然而，考虑到李宁在上半年对成本的有效管控以及相对稳定的直营与批发占比，我们预计李宁1H26毛利率同比降幅有限。

　　安踏：两大品牌流水趋势逐月改善，2Q26整体流水表现好于市场预期。尽管2Q26开局较弱，但安踏品牌5-6月的销售趋势逐月边际改善。我们预计2Q26流水有望录得小幅正增长，略好于市场预期。我们调研发现，安踏品牌的终端零售折扣在2Q26同比小幅加深，但基本保持稳定。Fila的流水趋势同样逐月向好。我们预计2Q26Fila整体流水同比增长3%-4%，线上增速依然高于线下，不过折扣同比略有加深。其他品牌2Q26依然维持较高增速，预计Descente流水同比增长20%-30%，Kolon同比增长40%-50%。

　　Nike：中国区4QFY26（3-5月）收入（排除汇率影响）同比下降17%。其中，Nike直营收入同比下降14%（Nike直营门店收入同比下降9%，Nike直营电商收入同比下降25%），批发收入同比下降19%。这一收入表现基本与滔搏的收入表现相符，也反映了（1）Nike正大幅减少给经销商的发货，（2）Nike正大幅减小直营电商渠道的促销力度。管理层表示中国区当季产品的终端流水正逐季改善（跑步品类4QFY26收入同比增长中单位数），平均零售折扣有所下降，电商渠道的正价率有所提升，库存金额与件数都同比下降双位数。

　　江南布衣：我们预计2Q26全渠道流水保持高单位数的强劲同比增速，且逐月均保持高单位数的流水增速，与1Q26趋势一致，展现出稳健的Alpha。对比中高端女装同业，我们预计同业在2Q26的增速普遍位于持平至低单位数区间，呈环比转弱的趋势。并且，我们观察到江南布衣在5-6月的线下渠道流水增速优于线上，这在当前的经营背景下难能可贵。我们维持此前的判断：（1）江南布衣具备设计和艺术商业基因，客群共性表现为热爱人文艺术和个性表达。公司以独特且具备风格一致性的产品及会员运营能力，构筑粉丝高粘性，且受益于消费的K型分化和悦己的趋势，具备穿越周期的能力；（2）公司是可持续稳健增长的高股息标的，7月3日的收盘价对应股息率约为8.5%。

　　投资风险：行业需求放缓、竞争激烈造成折扣不及预期。