传媒行业点评报告：NeoCloud业绩追踪：供需紧张延续，盈利能力提升

　　投资要点

　　NeoCloud供需紧张延续，竞争重点正由资源获取进一步转向交付效率与资本回报。FY26Q2CoreWeave与Nebius收入分别同比增长112%和454%，新增合同定价及项目经济性继续改善，AI算力仍处于供不应求状态；同时，行业供给约束已不再局限于GPU，而是进一步延伸至电力、数据中心、网络及集群部署等全链条环节。需求端，算力需求正由前沿模型训练向推理、企业AI及更多垂直行业扩散，训练、推理、评估与模型迭代逐步形成持续循环，进一步拓宽NeoCloud长期需求基础。随着客户类型和工作负载更加多元，行业合同结构也由长期锁定产能逐步向长期、中期、短期及按需服务并存演进，并通过存量GPU续租及向推理等场景延伸提升资产全生命周期回报。当前头部厂商较高的EBITDA利润率已初步验证AI算力业务的单位经济性，未来行业关注重点将逐步从收入、订单和签约容量增长，转向投运效率、盈利能力、现金流及资本回报的持续兑现。

　　Nebius需求、定价与盈利能力同步验证，高增长产能储备叠加全栈平台能力打开后续成长空间。FY26Q2公司实现收入5.82亿美元，同比增长454%，其中AI云收入5.75亿美元，同比增长514%，公司及AI云调整后EBITDA利润率分别达40.6%和49.7%。公司通过1-3年核心AI云合同、3-6个月短期容量合同和投资级客户长期战略合同兼顾利用率、定价弹性与融资能力，其中中期合同ACV/MW超过2,000万美元，短期容量合同报价超过4,000万美元/MW。产能端，公司将FY26末签约电力目标提高至5GW，并引入轻资产合作模式加快容量复制；平台端，持续向“算力+软件栈+模型服务”延伸，通过Token工厂、Tavily及开源模型Day-0支持强化差异化竞争力。

　　CoreWeave盈利能力持续改善，规模化交付、订单储备与融资能力进一步强化。FY26Q2公司实现收入25.75亿美元，同比增长112%，调整后EBITDA达到15.1亿美元，对应利润率59%，调整后经营利润率由FY26Q1的1%提升至5%，收入保持快速增长的同时盈利能力显著提升，规模效应逐步显现。FY26Q2公司收入积压达到1,042亿美元，同比增长246%，且尚未计入FY26Q3初新增的超过250亿美元客户承诺，新签合同利润率及SKU价格也继续提升，算力需求与定价仍保持强势。产能端，FY26Q2已投运电力容量达到1.5GW，截至2026年8月11日签约电力约4.2GW，公司进一步将FY26末投运目标上调至超过1.85GW。随着长期Take-or-Pay合同、短期容量、托管推理及存量GPU续租等多种变现方式逐步完善，公司有望进一步提升GPU利用率和资产全生命周期回报。

　　投资建议：AI产业正处于模型能力持续迭代与算力需求加速扩张的共振阶段，建议关注大模型及AI算力基础设施产业链投资机会。随着模型能力持续提升、推理成本下降及Agent等应用加速落地，模型迭代与算力需求增长有望形成正向循环。其中，模型端建议关注智谱（2513.HK）、MiniMax-W（0100.HK）；算力端建议关注海外CoreWeave（CRWV）、Nebius（NBIS），以及国内算力租赁及AI基础设施产业链相关公司。

　　风险提示：AI算力需求增长不及预期，新增算力产能交付不及预期，资本开支及融资成本高于预期。