航运港口行业研究：VLCC刷新极值，北半球冬天是否还有惊喜？

　　核心观点

　　1、中东局势紧张加剧，霍尔木兹海峡与曼德海峡通行受阻，油运高景气延续。2月28日，美伊冲突爆发，严重扰乱霍尔木兹海峡通行。随着风险溢价上升，TD3C-TCE水平迅速抬升，9月17日已达到120万美元/天以上；然而，该航线市场成交量极小，无法代表船东的实际收益。VLCC成交主要集中在红海、西非和美国墨西哥等地，VLCC-TCE9月17日抬升至70万美元/天以上的水平，此后连续触达历史最高位置。当前处于美伊博弈阶段，海峡封锁情况反复，影响市场信心；叠加红海地区出现新的地缘风险，短期内市场仍在重复该逻辑：海峡通行受阻->石油供应紧张+船舶避险绕行->油运价格抬升；因此，我们认为短期内油运将维持景气。

　　船舶市场被运价带动，高度景气：根据Braemar,2026年9月第四周，VLCC非环保型/环保型/环保过滤型一年期租价格分别达到23.5/24.25/25万美元/天，反映出期租市场的高度景气；Clarksons的口径较为保守，2026年9月，Aframax/Suezmax/VLCC一年期租价格环比+15.8%/+34.7%/+24.3%，同比+98.7%/+155.6%/+186.5%，船舶租价站在历史高位。2026年1月起VLCC船舶5年期价格高于新船，7月起VLCC船舶10年期价格高于新船，价格出现倒挂，反映出市场对即期市场的高度看好。

　　2、需求：冲突烈度加剧，石油产业链高度景气，需求端行情火热。霍尔木兹海峡的关闭引发石油的严重断供，原油进口需求逐渐转向大西洋市场，美湾至亚洲的运距为中东至亚洲的2.6倍，大幅推升吨海里需求。9月以来美伊冲突烈度急剧抬升，美伊沙三方均有商船受到袭击，至当地时间9月10日，沙特输送至延布港的油运东西管道遇袭受损，标志油运紧张程度进入新阶段。根据路透社9月16日报道，沙特阿美向亚洲长协客户增加阿曼Sohar外海过驳货源，涵盖轻质、中质及重质原油。Energy Aspects卫星跟踪估计，过去一周RasTanura、Juaymah日均装载量翻倍至约400万桶；过驳方式使得油运效率大幅降低。

　　石油产业链上下游高度景气，支撑油运行情高度景气。上游供给端，截至9月23日，WTI原油期货价92.16美元/桶，布伦特原油期货价103.08美元/桶，原油价格处于相对高位水平;下游炼化端，截至9月23日，汽油裂解价差59.01美元/桶；柴油裂解价差99.69美元/桶；9月22日，美国总统特朗普公开支持限制柴油出口，以压低美国国内的燃料价格；美国财政部长贝森特随后表示政府正在评估其可行性。若政策落地，其他地区的炼化利润将有望进一步推高，从而使进口商有更大空间承受原油运输的天价运费；同时，美国将有更多原油可供出口，利好跨大西洋航线的阿芙拉型油轮运价。

　　3、供给：在手订单大幅增长，但现役船队老龄化严重，龙头份额提升。在手订单大幅增长。在红海危机船只绕行运力紧张及前期旺季催化下，2024Q1-Q2和2025Q4-2026Q1新订单迎来集中签订，带动当前VLCC、苏伊士型船、阿芙拉船在手订单分别占比各自运力的32.6%/29.1%/7.4%，处于近年来的相对高位。受限于船坞产能紧张以及排期靠后，交付预计集中于2027-2029年。截至2026年9月，当前油轮船队在手订单与运力之比为28.02%，环比上月提高0.46pct，处于2015年以来的历史高位。

　　当前原油轮老龄化严重。原油油轮/VLCC20岁以上船舶分别占比22.4%/20.3%，运营压力较大；未来几年是2009年-2012年交付船舶集中加速老龄化时期，拆船压力加剧。近期在手订单疾速增长或可缓解该潜在威胁。

　　寡头控盘叠加制裁加码，加剧供给紧张。全球前十大VLCC船东共控制380艘船舶合计占全球船队规模的40.6%，行业集中度空前提高，供给端被人为锁住，运价利润中枢抬升；受制裁原油轮占比快速提升，而影子/受制裁船队效率低，供给或减少。

　　投资建议

　　石油产业链上下游景气，供给刚性确定，全球补库提供需求端支撑，中国、印度等亚太新兴国家的需求增量驱动油运需求向上。美伊冲突后全球石油贸易重构带动运距显著拉长，美湾、南美及西非等长运距地区出货增加，有望进一步带动吨海里需求向上。我们继续看好油运景气周期的演绎，推荐招商轮船、中远海能，建议关注招商南油。

　　风险提示

　　地缘政治风险，大国关系风险，市场需求下行或供需失衡风险。