公用事业行业三季报总结：电价向上供需趋紧，困境反转红利已现

　　煤价上涨压制业绩，基金持仓触底向上

　　2026前三季度公用事业板块营收1.53万亿元（同比-2.3%），归母净利润为1453亿元（同比-23.9%），2026Q3公用板块归母净利润为431亿元（同比-39.0%）。收入利润下滑主要系电价下行、煤价上涨、来水偏枯、增值税退税政策调整等因素。从数据上来看：（1）板块ROE下降2.1pct至5%，前三季度财务费用下降3%；（2）前三季度板块经营性现金流同比-5.3%，投资现金流净流出下降14.6%，水火绿燃自由现金流均为正；（3）公募持仓底部改善，重仓股持股比例从Q2的0.26%提升至Q3的0.6%，仍远低于市值占比的4%，Q3前十大持仓中保险更进一步。（4）三季度以来板块超额明显，核电/水电/火电分别较沪深300超额31%/25%/17%，交易拥挤度仍然低位，电力已经进入配置窗口期。

　　火电底部已现、核电弹性明确，水电重视基数、绿电逐步明朗

　　细分子行业：（1）火电——三季度业绩触底，仍重视火电的4%：三季度火电板块业绩同比下降75%，主要系长协电价下降、Q3现货煤价同比提升209元/吨、长协煤兑现率下降，华能国际煤电税前度电利润下降至1.1分（已接近2023年以来底部，高点为6分）。前三季度自由现金流751亿元（同比仅-12.7%），投资现金流下降19.2%，自由现金流/归母净利润达1.76。从股息率来看，今年的底部利润对应A股公司绝大多数仍可实现4%左右、H股超5%的股息率。展望明年，业绩困境反转、供需改善、分红提升，火电将成为新型红利中的优势品种。（2）水电——基数因素导致业绩下滑，个股分化更加明显：Q3板块业绩同比-16.9%，主要系电量同比下降近7%，流域差异较大，长江电力去年高基数下今年电量同比下降15%，雅砻江则相反电量同比增长19%，Q4分化仍持续，展望明年水电或迎量价双升。我们强调水电仍将迎来息差的下降，估值提升在即。（3）核电——量增税减业绩大增23%、超预期，Q3中国核电、中国广核上网电量同比分别增长14.2%、8.2%，系装机投产与大修减少，成本侧持续管控，所得税下降6.5亿元，展望明年电价上涨装机投产，弹性显著。（4）绿电——收入首次成为业绩正贡献：26Q3板块业绩同比-43%，增速环比首次稳定，拆解来看，收入、成本、其他收益（主要是退税政策影响）对利润下降的贡献度分别为-15%、108%、23%，收入受电量增长拉动业绩，关注板块ROE及利润增速的拐点持续性。（5）燃气Q3业绩下滑11%，系气价上涨拖累城燃。

　　电价向上供需趋紧，困境反转红利已现

　　电力的预期正逐步向上：广东、江苏最新月度电价超过年度长协10分/7分，涨电价的确定性持续增加；三季报业绩陆续落地，虽不及预期，但股价反应为利空落地。展望后市，11-12月电煤需求回升或带动煤价上行，提升电价签订预期；用户对长协需求的提升，尤其是今年售电公司亏损面扩大，将强化签订环节的供需，或使电价签订超预期；容量电价上涨的区域和幅度均有扩大机会。火电投产高峰已过，负荷供需即将走向紧张。综上，看好板块收入端走向通胀期，业绩困境反转，回归合理盈利中枢。电力可作为红利的优势品种，火电底部利润具备股息且业绩分红向上将成为新型红利、核电作为低波红利品种中业绩高增的品种将成为利与红利的优选、水电息差回落将驱动红利估值提升。

　　火电行情依次展开，核电水电均已在途

　　火电当前建议侧重盈利改善确定性，如南方/高长协煤/高股息，如国电电力、宝新能源、广西能源、内蒙华电、陕西能源、华润电力、华能国际、华电国际。伴随电价逐步落地，长三角江苏国信、皖能电力、浙能电力、赣能股份、申能股份等，北方建投能源、京能电力等。核电如中国核电、中国广核AH。水电如川投能源、国投电力、长江电力等。

　　风险提示

　　煤价波动幅度超预期；绿电装机及消纳情况不及预期；电力体制改革政策出台不及预期。