美国9月CPI数据点评：美国通胀难驯

　　10月13日，9月美国总体CPI和核心CPI增速均超过市场预期。美国9月CPI同比增速+8.2%（未季调，后同），预期+8.1%；核心CPI同比+6.6%，预期+6.5%，核心CPI同比增速再创40年新高。

　　9月通胀数据继续呈现“总体通胀向下，核心通胀向上”的形态。

　　核心通胀是当前美国通胀问题的主要矛盾。

　　美国CPI同比的回落主要还是受能源通胀的拖累。9月能源分项环比增速为-2.1%，继续以较快速度下降。9月核心CPI环比增速继续处于0.6%的高位，背后的推动力量主要有三个。第一是住房通胀，CPI租金分项9月环比增速录得0.8%，再创1990年6月以来的新高；第二是医疗服务，9月CPI医疗服务分项环比为1.0%；第三是运输服务，9月CPI运输服务分项1.9%的环比增速大幅高于8月的0.7%，对应了出行需求的反弹。

　　核心通胀增速的高企背后是美国消费的韧性，以及偏高的工资增速。

　　美国通胀的主要矛盾从2021年的能源，切换至2022年的核心通胀。背后逻辑是通胀问题从供给端走向需求端，美国的“需求侧”通胀问题对应的是消费需求的强劲。截至9月，美国密歇根大学消费者信心指数已经连续3个月反弹。支撑消费的背后正是美国居民偏高的工资增速。美国劳动力市场因为老年人退休、长新冠（Long Covid）、以及廉价移民人口的减少等原因，存在比较严重的供需失衡，劳动力供给的缺口推升了整体的工资增速。

　　四季度美国通胀的风险点：回升的汽油价格和仍然高企的工资增速。

　　近期美国总体CPI同比回落的“首功”无疑是能源通胀，背后对应的是美国汽油价格自6月中旬以来的连续3个月回落。但需要注意的是，近期美国汽油价格已经连续3周走高，这可能和原油价格反弹以及美国出行需求上升有关。进入四季度，欧佩克减产以及冬季能源需求的季节性增长可能会进一步支撑油价，美国总体CPI增速回升的风险不可忽视，更不能轻言见顶。

　　在核心通胀方面，租金通胀和其他的核心服务通胀和居民工资增速相关性较强。在基数效应的影响下，四季度美国核心通胀同比可能小幅回落，但我们预计在工资增速的支撑下，12月核心CPI同比增速仍有6.2%。

　　12月加息75BP的概率大大增加，当前美债利率的核心矛盾不是政策利率的高点，而是维持高点的时间。

　　美联储9月点阵图表示年内仍有125BP加息，对应的加息节奏可能是11月75BP，12月50BP。但顽固的通胀意味着美联储加息节奏可能加快，12月加息75BP的概率大大提升。

　　当前不少投资者认为一旦美联储放缓加息速度，或者暂停加息，10年期美债利率就会见顶。但是，10年期利率是未来10年利率的预期均值，这不仅与短端的高点有关，也和远端高利率的持续性有关。对于美债利率来说，终点利率是4.75%还是5%并不是关键，美联储维持终点利率的时间才是核心矛盾。面对顽固的通胀，我们预计美国加息周期（维持终点利率的时间）可能会长于市场预期，这意味着美债利率仍然易上难下。

　　风险提示：美联储加息节奏超预期；美国地缘政治风险；美国通胀失控风险。