国内观察：2023年9月通胀数据：关注通胀的结构变化

　　事件：10月13日，统计局发布9月通胀数据。9月，CPI当月同比0.0%，前值0.1%；环比0.2%，前值0.3%。PPI当月同比-2.5%，前值-3.0%；环比0.4%，前值0.2%。

　　核心观点：总的来看，CPI小幅回落，略不及预期，但考虑猪价对食品价格的影响较大，并且持续拖累，核心通胀可能更能反映居民消费恢复的情况，而逐步走强的消费品叠加不弱的服务消费，有望继续推升核心通胀维持中枢抬升的趋势。PPI降幅继续收窄，但需注意油价高点震荡带来的影响。环比季节性推断的情况下，PPI同比年内可能难以看到回正。但包括有色、化学原料等价格的回升，反映除地产以外的内需恢复仍然比较积极。

　　高基数下CPI回落，四季度仍有望回升。9月CPI同比虽然回落，但对应的是去年年内2.8%的最高基数。环比虽然也弱于5年均值0.42%，但结构上食品项拖累仍然较多，环比0.3%，5年均值1.5；非食品环比0.2%，5年均值0.18%，基本持平于季节性，在前期暑假服务消费旺盛下依然稳定。往后看，四季度食品价格基数明显走低，拖累或相对减弱。

　　猪价拖累较多。从22省市平均生猪价格来看，8月明显上涨后，9月再次回落，叠加基数抬升的影响，9月猪价对CPI的拖累再次加深。CPI猪肉分项环比0.2%，明显弱于季节性，同比降幅扩大至-22.0%。验证短期趋势上涨的可能性较小，去年四季度猪价基数较高，年内猪价难以对CPI形成正贡献。鲜菜、鲜果环比分别为3.3%和-0.3%，前者持平季节性，后者弱于季节性。整体来看，食品价格表现不强。

　　服务消费不弱，消费品逐步走强。核心CPI同比连续3个月维持在0.8%，环比0.1%，略弱于季节。考虑到前期旅游消费火热，尤其是对7月核心CPI环比（0.5%出现的次数较少）的带动明显，所以近两个两月环比动能的放缓也在一定的预期之内。另一方面，双节期间旅游消费表现较好，同时叠加消费品价格连续两个月环比0.4%，趋势上向好，并且年内同比基数高点已至，未来高基数影响有望减弱，四季度同比有望转正。逐步走强的消费品叠加不弱的服务消费，有望继续推升核心通胀维持中枢抬升的趋势。

　　原油、有色、化学原料带动下，PPI环比动能上升。从环比来看，0.4%的增速是2022年4月以来最高，工业品价格的涨幅环比动能较上月进一步扩大，这主要体现在上游原材料上，此前9月PMI中原材料购进价格指数接近60%。9月生产资料环比0.5%，为2022年4月以来最高，其中采掘及原料分别为1.8%和1.3%。生活资料环比0.1%，持平于前值。分行业来看，由于国际原油价格的上涨，包括煤炭、石油上游能源开采及加工产业价格环比均为正，原材料制造中有色金属、化学原料环比涨幅也有所扩大，黑色金属表现略弱（环比0%）。从工业品价格整体表现上来看，继续反映出内需改善的逻辑。

　　风险提示：政策落地不及预期，海外金融市场风险。