汇率研究系列之十：英镑“平价”，或并非“终点”

　　9月6日英国新首相就任以来，英镑汇率波动加剧，一度跌近“平价”，随后震荡反弹。汇率大起大落原因为何、后续如何演绎？本文分析，可供参考。

　　一问：近期，英国市场有何表现？股债汇三市大幅震荡

　　9月中旬以来，新任英国首相特拉斯上台后，英镑汇率大幅波动；英美利差的走阔并未对英镑汇率形成有效支撑。1）快贬阶段，英镑汇率由1.17一度贬至1.04，几近与美元“平价”；2）反弹阶段，英镑汇率由1.07升至1.15升值7.36%；3）震荡阶段，英镑汇率震荡贬值1.19%。此外，9月中旬以来，10Y英债利率大幅波动，英镑汇率与国债利差之间的分化明显加剧。

　　英镑大幅调整的同时，英国股债市场同样受到显著冲击。债市方面：1）9月中旬以来英美两国10Y国债利差持续走阔；2）紧急购债计划宣布后，30Y英债利率大幅下行95bp；3）减税购债的博弈下，10Y英债利率再度上行。股市方面：1）英国富时100指数与英国富时综合指数在9月下旬均有所下跌；2）过半数行业9月下旬表现不佳，而超8成的行业10月初上涨。

　　二问：英镑大幅波动的背后？减税“风波”、“温和”加息与能源危机冲击

　　减税计划导致预期混乱与信任危机，或是本轮英镑波动的主因。1）特拉斯上台后，试图通过减税提振疲软经济，财政赤字双赤字下，大规模的减税计划加剧市场对偿付能力的不信任，并直接刺破英国养老金危机，英镑贬值明显加速；2）9月28日英央行购债计划短期有所支撑，但未完全缓解矛盾；3）10月17日英国新任财长回撤大部分减税政策后，英镑汇率趋于稳定。

　　货币政策节奏分化与能源危机也有所冲击。1）9月英国央行加息50bp，而美联储上修终点利率至4.63%，两国货币政策节奏出现分化；2）美国制造业PMI低预期、9月通胀超预期下，市场对美联储的加息预期再度大幅波动，也同样对英镑汇率造成了扰动；3）近期北溪管道被炸、OPEC+超预期减产，叠加冬季临近、英国能源需求的上升，能源危机加剧英镑波动。

　　三问：英镑的可能演绎？短期或有支撑，中期趋势难改、跌破平价或难避免

　　短期，从交易面来看英镑兑美元“平价”位附近或有支撑；但中期基本面恶化、政策面掣肘下，英镑跌破“平价”或在所难免。短期来看，英镑兑美元非商业净持仓短期内有所回升，3个月远期汇率加点已逐步反弹，仍将支撑英镑汇率。中期而言，1）能源价格攀升与最大贸易伙伴欧洲的衰退风险，将加深英国衰退程度；2）财政货币政策的内生矛盾将加剧中期贬值压力。

　　英债利率飙升下的短期违约风险值得关注，或阶段性拖累英镑汇率表现。1）除英国央行外，保险与养老金、外资是英国国债主要持有者，外资抛售致英债利率快速上行，LDI养老金被迫抛售英债从而陷入“死亡螺旋”，若抛售潮趋于恶化，英央行或难以完全应对；2）英政府2年内到期债务规模庞大，英债利率激增、通胀高企推高应计通胀补偿调整，都将扩大利息支出。

　　风险提示：美联储货币政策收紧不及预期、英国财政政策调整超预期