华金宏观·双循环周报（第16期）：辨析美国劳动力市场，时薪是关键

　　投资要点

　　美6月非农就业低于预期，但时薪超预期高增。在强劲的“小非农（ADP）”数据拉高市场期待之后，6月美国非农就业数据令市场意兴阑珊，新增非农就业较少，但失业率小幅下降的同时，时薪超预期高增，数据结构性的“矛盾”有待辨析。美国6月新增非农就业20.9万人，私人部门新增14.9万人，均创下近两年半新低，与一天前ADP公布的“小非农”对比强烈。6月失业率下降0.1个百分点至3.6%，时薪同比增速再度高于预期，连续第三个月维持在4.4%的高于疫情前增速水平。

　　新增就业拖累主要来自波动剧烈领域，暂时性特征较为明显。首先，从行业分布来看，6月非农就业不及预期主要源于批零仓储等波动剧烈的领域出现了暂时性的就业岗位减少，综合考虑劳动力供给的加速增加、以及ADP与非农就业的长期收敛关系，我们预计7月之后美非农就业有望再度走强。此外，制造业部门就业改善、建筑业连续3个月走强，则分别显示美国工业生产和房地产市场近期活跃度有所提升。2022年以来，随着俄乌冲突的爆发、以及美国对华半导体电子产业链实施愈演愈烈的“围堵”政策，美国国内工业生产获得了一定程度的短期支撑，工业生产表现开始持续好于PMI，并且正的缺口不断扩大。此外，3月美国银行业动荡压低10Y美债收益率中枢，此后美国房地产市场利率压力出现明显缓和，房地产交易有所回暖、房价再度有所上涨，带动建筑业活跃度转为提升。

　　时薪涨幅居高不下，薪资通胀螺旋持续演绎。职位空缺下降速度极为缓慢，居高不下的薪资增速凸显劳动力市场总量和结构性紧张的趋势尚未得到破解，薪资通胀螺旋持续演绎，核心通胀下半年可能展现较强黏性。6月时薪同比连续第三个月维持在4.4%的高增速水平，是劳动力市场、乃至综合性的商品和服务市场持续处于供不应求的紧张状态的一个综合性体现。由于美国核心CPI（或核心PCE）通胀与薪资黏性之间具备极强的正相关螺旋传导关系（即“薪资通胀螺旋”），在目前形势下，我们有理由展望下半年美国除房租外的核心服务、以及核心非耐用品通胀仍将维持高增而难以出现迅速的回落。

　　总结起来，6月美国新增就业的暂时性偏弱呈现明显的行业暂时波动放大特征，失业率的下行、时薪增速的超预期维持高位、以及与制造业和建筑业就业稳定向好所反映的工业生产、房地产市场偏强的结构性特征，都指向美国7月后就业数据有望再度反弹，下半年美国核心通胀和失业率都可能强于当前市场预期，美联储7月加息25BP的概率仍然较高。维持美元指数下半年在103左右、10Y美债收益率在3.7%-3.8%中枢窄幅震荡、下半年美联储加息2次、2024年中之前不会降息、黄金价格趋势性回落的预测不变。

　　华金宏观-全球宏观资产价格综合面板（GMAPP）：全球主要股市普遍下跌，欧股跌幅最深，A股上证综指跌幅较小；A股汽车、石油石化领涨，电力设备、传媒板块大幅下跌。美国国债收益率曲线熊平，长端上行幅度较大；我国国债收益率1Y期下行6BP，资金面偏紧，其他期限基本持平，中美利差扩大。人民币汇率企稳。

　　风险提示：美联储加息超预期。