8月通胀数据点评：CPI可能不会突破3%了

　　CPI涨幅低于预期。8月CPI同比上涨2.5%，较上月回落0.2个百分点，中断了今年以来的上行走势，我们认为主因在于需求修复低于预期引致市场对非食品项涨幅回落的低估。对于食品项而言，8月猪价、鲜菜涨势明显趋缓。非食品项价处低位致使CPI涨势回落。一方面，8月国际原油价格下跌，带动交通燃料等工业品价格回落；另一方面，国内消费需求修复较慢，核心CPI尤其是服务类CPI持续低迷。

　　PPI不改下行趋势。8月PPI同比上涨2.3%，涨幅延续回落态势。除去年同期的高基数效应外，供给端国际大宗商品价格走低、国内保供稳价支撑以及国内部分行业需求较弱也是PPI同比涨幅持续回落的主要原因。

　　CPI破3%的可能性大大降低。我们在6月份发布的年中展望《彼消此长——2022年下半年宏观经济展望》中曾指出，下半年CPI有四重压力，一是PPI向CPI的传导，二是国际粮价的压力，三是猪周期的压力，四是油价的风险。同时指出这四重压力实际上都不会太大，CPI同比高点难以明显突破3%。现在来看这一结论正在兑现之中。首先，随着全球粮食的丰收和俄乌两国粮食出口的恢复，国际粮价已经不复高位，粮价的压力大幅缓解。其次，我们多次指出在需求疲软的背景下，PPI向CPI的传导很难实现。目前PPI生产资料大幅下滑带动的PPI生活资料边际回落也验证了这一逻辑。再次，在全球经济周期下行的背景下，油价易跌难涨。最后也是最重要的，我们认为市场对于猪周期的上升斜率可能有所高估。从周期规律上看，本轮猪周期显然还没有结束，但这并不意味着猪价就会持续、快速地上涨。7月份猪价涨幅过大，对后续上涨动力有一定透支。本轮猪周期去产能力度并不强。从农业部公布的数据来看，本轮猪周期中能繁母猪存栏同比最低下降8%左右，上一轮猪周期中这一数据最大降幅为40%左右，2014-2018年的猪周期中最大降幅也超过15%。另外从猪饲料的产量数据来看，今年猪饲料产量同比最深降幅为12%左右，因为猪周期底部时养殖户倾向于减少猪饲料的使用来减少亏损，所以实际生猪存栏量下降幅度可能更小。即综合来看今年生猪存栏下降的幅度不足以支撑猪价过快上涨。综上所述，我们认为未来国内CPI可能会比市场预计的低。9月份有一定破3%的风险，但现在来看这一概率也不算大。10月份之后则由于基数原因，CPI同比涨幅会出现较为明显的回落。有很大的可能性我们看不到CPI突破3%了，市场对于未来国内通胀风险的担忧有必要重新评估。

　　风险提示：1.国内疫情不确定性。2.海外经济衰退预期增强。