2024美联储利率展望：轻舟已过万重山

　　投资要点

　　2023年最后一次的FOMC会议上，市场等待已久的降息讨论进入视野。站在当前时点，市场对于2024年美联储降息基本上以达成一致，而分歧点更多体现在开始降息的时点上，因此什么时候降息自然也将直接决定未来美债利率终点和市场走势。

　　美联储开启降息的“信号”是什么？

　　回顾1990年代以来美联储历次降息的因素，可以大致归结于两类，一是“紧急式降息”当实体经济与金融市场遭遇重大挫折时，二是“预防式降息”当经济尚未衰退但走弱信号增多时。

　　反观本轮周期，从基本面角度来看，经济并未看到在几个月内大幅快速转弱的基础。此轮美联储步入降息周期更多的是出于“预防式降息”的考量。那么降息的到来需要一些标志性的基本面变化，如失业率或者通胀突破阈值等。

　　首先从美联储12月议息会议上对失业率的判断维持在4.1%，远低于历史上因失业率上升所引发降息的平均水平，因此本轮联储降息开启的条件或主要是由通胀的回落所致。

　　从过去加息周期经验来看，美联储即在有通胀压力且经济并未有显著衰退风险的加息周期中，降息启动需要政策利率比核心通胀高2.5%左右。以目前美联储5.5%左右的终点利率，意味着核心CPI需要回落至3%左右，或才是美联储开启降息的信号。

　　2024年美国通胀展望

　　随着政策利率已经达到限制性水平，总体来看2024年美国通胀显著反弹风险较低。具体来看，商品端有望延续小幅通缩，房租端有望延续下行，超级核心服务通胀仍存韧性，并结合基数、历史季节性规律，我们对2024年美国核心CPI的测算结果如下：核心CPI：2024Q1-Q4同比平均值分别为3.5%、3.1%、3.0%、2.7%。

　　降息交易该如何演绎？

　　预计2024年1月底前美债利率维持宽幅震荡。从点位看，短期内十年期美债利率中枢或在4.0%左右，波动低点或在3.7%-3.8%附近。

　　3月份美债或面临短期调整的压力。一方面，目前市场计价2024年3月降息，而通过分析我们认为美联储最早或将在6月开始降息。市场在3月份一方面存在预期落空的风险，以及美债供给端的扰动影响，因此美债利率存在阶段性反弹的风险，但由于降息以基本成为定局，美债调整幅度应不会较大。

　　综合判断，美债利率中枢下行是大方向，节奏上或呈波动式回落，2024年长端美债可能的中枢大概落在3.5%至3.7%附近，对应当前的美债收益率位置还存在可观的资本利得空间。交易层面关注2024年一二季度收益率逢高，逐渐加大配置的机会。而年中随着美联储开启降息或是进一步催化十年美债中枢下行至3.5%的因素之一。

　　风险提示：地缘局势变化超预期，美国经济金融风险超预期，国际金融市场波动超预期，美国财政紧缩幅度超预期等