2023年5月PMI数据点评：5月PMI的成色

　　5月31日，国家统计局公布5月PMI数据。5月制造业PMI48.8，延续4月偏弱态势。服务业和建筑业PMI也同步回落，分别为53.8和58.2。

　　客观承认，5月PMI数据弱于市场预期。

　　5月制造业PMI低于荣枯线，这一点市场早有预期准备。不论是高频的地产销售量价，还是水泥磨机运转率、螺纹钢表观消费等高频数据，都已提示5月实体数据将会偏弱。

　　然而不论从历史分位数还是环比走势来看，5月PMI弱于市场预期。

　　不足49%的制造业PMI读数，处于历史同期5%分位以下，仅略高于去年疫情达峰期间（2022年11-12月）。5月PMI环比下降0.4个百分点，超过历史季节性表现（2015-2019年，5月制造业PMI环比均值为-0.02%）。

　　5月PMI数据发布后，股票市场和汇率小幅走弱。

　　早盘结束，人民币对美元汇率冲破7.1。上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.74%、0.95%和1.2%。这亦表明今日市场或在定价国内经济基本面弱于预期。

　　坏消息中的好消息，短期内实体经济数据下滑最快时期或已过去。

　　将今年3-5月PMI联系在一起，我们得到的图景是经济动能逐步回落。3月经济从疫情达峰后走出，供需共振修复，并且部分需求来自去年年底错峰表达。所以3月生产、订单、就业，各项指标都有不俗表现。

　　4月疫后短期突增的需求退却，故而PMI中需求相关分项，例如新订单、新出口订单下降较快，生产和就业反而表现平稳。

　　5月生产进一步走弱，叠加全球大宗价格走弱，5月环比降幅较大的反而在生产分项和价格分项。生产、出厂价格与主要原材料购进价格分项PMI分别较前月回落0.6、3.3和5.6个百分点。

　　预计今年1-3季度经济增长环比动能整体偏弱。并且存在两个较大概率：

　　第一，今年一季度，尤其3月或是年内需求高点。第二，4月经济回归疫后常态，4月经济环比动能降幅或是年内最大。这也解释了为何4月债券大涨、大宗下行、股票风险偏好收缩。

　　进入5月，PMI显示增长动能尚未企稳，但下滑幅度明显收敛。预计未来实体经济的环比下滑幅度大概率低于4月。

　　不难理解为何5月PMI数据公布之后，对宏观数据最敏感的债券，定价冷静。

　　从关注金融资产负债表到关注政策。

　　我们之前对宏观经济保持乐观，关注点不在于实体GDP增速有多高，关注点在于国家资产负债表能否迎来改善，这也是为何我们高度关注今年地产销售量价。

　　4月下旬地产疲态显露，5月销售量进一步下滑，4月金融数据显示居民部门当下可能正在提前还贷。这些迹象显示，4月以后金融层面的资产负债表修复逻辑有所松动，这也是为何4月大类资产定价发生变化。

　　往后看，偏弱的实体基本面完成定价之后，市场进入政策预期博弈，后续保持对逆周期政策关注。

　　风险提示：内需扩张政策不及预期；海外衰退超预期。