【粤开宏观】社融、信贷超预期背后的经济恢复形势：3月金融数据点评

　　3月金融数据出炉，总量和结构方面均大幅超预期，强化了经济复苏的确定性预期，但仍需关注其可持续性。

　　1、总量上，3月末，社会融资规模存量为359.02万亿元，同比增长10%，连续2个月加快；新增社融5.38万亿元，比上年同期多增7079亿元，远超Wind一致预期4.42万亿元。

　　2、结构上，实体信贷表现强劲，企业中长期贷款延续高增反映企业信心和预期在恢复，居民部门房贷和短期贷款回暖确认了地产和消费的恢复。

　　社融口径下，人民币贷款新增3.95万亿元，同比多增7211亿元；央行专门公布的新增人民币贷款下，人民币贷款增加3.89万亿元，同比多增7497亿元。具体看：

　　其一，企业中长期贷款继续保持高增，背后是稳增长持续发力、降准的“余温”，以及企业信心的逐步修复。企业贷款新增2.7万亿元，其中中长期贷款同比多增7252亿元，为近十年来同期指标的最高值一系列稳增长政策以及前期制造业技改融资的成果，共同推升实体信贷继续回升。3月的制造业PMI指数为51.9%，仍处于景气区间。

　　其二，居民长贷大幅多增，地产复苏迹象明显。3月居民贷款新增1.2万亿元，其中中长期贷款6348亿元，超过2021年同期水平，是去年近两倍；同比多增2613亿元，连续两个月同比多增，明确了拐点，结束了自2021年12月以来14个月的同比下降趋势，说明房地产市场持续回暖。

　　其三，居民短贷好转，反映出消费加速回暖，其中出行类消费明显恢复，汽车等耐用消费的拖累减弱。3月居民短期贷款新增6094亿元，超过2019、2020、2021年水平；同比多增2246亿元，与2019水平接近，是近十年高值。

　　3、政府债券同比少增，但绝对值高，主要是基数效应影响，基建支撑仍然较强。3月，新增政府债券融资6022亿元，远高于2019、2021年3000亿元左右的水平，但由于去年高基数，同比少增1052亿元。今年，内需是经济修复的关键，基建不可或缺，加上各地政府“开局即决战、起步即冲刺”的决心，专项债仍是靠前发力。3月专项债发行规模为5299亿元，较去年同期增加约1093亿元。

　　4、直接融资是唯一拖累，或受到海外金融风险影响。3月，新增企业债券融资、股票融资分别为3288亿元和614亿元，同比少增462亿元和344亿元。一是受到海外金融风险波及，3月VIX恐慌指数一度上升至近30点，股债均保持横盘状态，企业对直接融资抱观望态度。二是存在信贷的挤占效应，发债企业的融资需求已靠贷款满足。

　　5、负债端，居民预防性储蓄边际减弱，但资金活化程度不高。一是从存款看，居民储蓄仍同比多增，但增量规模有所缩减；说明消费确实在回暖，但仍需加速。3月，居民新增存款2.9万亿，同比多增2051亿元，多增的规模较上月（1.1万亿元）、去年同期（7623亿元）显著下降。二是从货币供应看，M1-M2剪刀差走阔，资金活化程度仍低。3月末，广义货币(M2)余额同比增长12.7%，增速比上月末低0.2个百分点，比上年同期高3个百分点；狭义货币(M1)余额同比增长5.1%，增速比上月末低0.7个百分点，比上年同期高0.4个百分点。M1的环比降幅大于M2，同比增幅小于M2，M1弱于M2，资金活化程度仍低。

　　总体看，社融、信贷正从总量多增过渡到结构改善，尤其是居民贷款意愿提升，储蓄意愿边际减弱是关键信号，减轻了居民资产负债表缩表的担忧。但目前资金活化程度较低，背后是经济复苏的预期还不稳，仍需要保持政策的力度和连续性，摆脱通缩阴影的关键是畅通信贷向实体的传导。

　　一是要加速房地产市场企稳，尤其是促使新房销售企稳，畅通居民存款到企业存款的重要通道。二是要进一步稳定企业家信心和预期，提高企业定期转活期的动机。三是要持续促消费，加强居民定期转活期的意愿。

　　风险提示：PPI持续下行、海外风险超预期、政策力度不及预期