宏观专题研究：美国企业债务风险评估

　　美国企业部门杠杆率在金融危机后持续上升。近期美联储快速紧缩，市场开始担忧美国企业部门债务风险，尤其关注债务风险的衍生影响。

　　美国企业部门债务持续积累，市场担忧企业债务危机。

　　近期美国企业倾向于通过资本市场完成负债融资，高风险债务的确有所积累。1980年代以来，债权类证券（主要是公司债）和非银贷款在美国企业融资渠道中的重要性不断提高。高收益债和杠杆贷款分别是以上两种融资渠道的高风险债务代表。近年美国企业部门高收益债和杠杆贷款的发行规模较为可观。部分指标显示，投资人对美国企业债务风险的担忧近期有所加深。油气公司在美国高收益债发行人中占据重要位置，讨论高收益债绕不开油气公司。目前油价位于历史较高水平，高收益债利因此偏低，这或可低估了美国企业部门债务风险。一些债务风险指标，如美国投资级公司债CDS指数，近期已经快速走高。表明市场开始担忧美国企业部门的债务风险。

　　美国企业部门的债务风险究竟何如？风险虽在累积，然而中短期暂且无忧。

　　因为财务状况总体健康，美国企业内部偿债能力较高。疫情之后，美国非金融企业总体负债率有所下降，利息覆盖率则是上升至2000年以来最高水平。因为银行贷款和杠杆贷款融资顺畅，美国企业外部融资能力目前也不错。缩表持续推进，美国商业银行资产负债空间释放，银行可加大信贷投放。同时，加息环境下，杠杆贷款（通常是浮动利率）更受投资人欢迎。部分企业偿债能力下降，并且高收益债发行渠道也在收缩，企业债务的尾部风险的确在积累。利息覆盖率后25%分位数的企业，利息覆盖率比率仍为负值，不及08年美国金融危机时期。此外，因投资者担忧企业债务压力和通胀水平，公司债发行难度加大。2022年上半年，企业高收益债发行量已大幅低于去年同期。总言之，美国企业部门财务状况较为健康，融资压力不大，中短期内债务风险相对可控。但资质较差企业的债务风险已在积累，总体融资条件也在边际走弱。

　　企业债务压力增大，或导致公司债发行受阻，影响上市公司股票回购行为。

　　近年来，美国企业进行股票回购的资金来源与公司债发行日益相关。公司债发行量降低势必会影响到其背后支撑的股票回购活动。回购规模的降低或将影响美国上市公司的盈利水平，并降低流入权益市场的资金，进而影响美股走势。据我们测算，2022年公司债发行规模或将低于2021年5600亿美元，进而减少股票回购资金约1550亿美元。

　　即使企业债务风险暴露，也难改美联储紧缩的货币政策取向。

　　理论上，若未来企业债务风险继上升，美联储或将因为债务风险因素，重新考量货币政策取向。企业债务压力能否推动美国货币政策取向转变？疫后美联储创设了一系列流动性工具，可直接作用于实体及金融中介，有助于平抑债务风险。因而局部债务风险不足以让美联储改变总量政策取向。一级市场企业信贷便利(PMCCF)和一级交易商信贷便利(PDCF)是两个典型的例子。此外，这类工具带有强烈的信号意义，可以让美联储不实际投入过多资金的同时，改善企业的融资条件。

　　风险提示：美国经济下行超预期；对美联储货币政策理解不到位；美国通胀失控风险。