国内观察：2023年6月通胀数据：通胀继续下行，但或已接近拐点

　　投资要点

　　事件：7月10日，统计局发布6月通胀数据。6月，CPI当月同比0.0%，前值0.2%；环比-0.2%，前值-0.2%。PPI当月同比-5.4%，前值-4.6%；环比-0.8%，前值-0.9%。

　　核心观点：总体来看，6月通胀不及市场预期，除了基数原因外，物价层面也反映出内需仍然不足。CPI的结构上，食品价格有支撑，但支撑主要来源于供应受限的鲜果和鲜菜，从经验来看并非是长期影响；非食品中服务有韧性，拖累主要来自于消费品。往后看，我们维持7月CPI可能是低点，8月后逐步上行的判断。而从PPI来看，大概率已见底，基数回落下三季度可能出现读数上的明显回升，但年内终究能否回正，仍可能需要需求端明显回升的支持。

　　CPI环比弱于季节性。6月CPI环比-0.2%，近5年同期均值0.14%，仅高于2021年。食品环比-0.5%（近5年同期均值-0.94%）强于季节性、非食品环比-0.1%（近5年同期均值0.06%）弱于季节性的格局与5月相比没有太大变化。

　　猪价拖累扩大。6月CPI食品价格同比2.3%，前值1.0%。其中鲜菜、鲜果环比明显强于季节性；而猪价仍是主要拖累项，虽然22个省市生猪平均价格较5月环比跌幅有限，但由于基数的抬升，拖累幅度有所加大，考虑到年内猪价大幅上行的概率较低，对CPI拖累的趋势可能无法逆转。

　　核心通胀回落，消费品表现较弱。6月核心CPI同比小幅回落0.2个百分点至0.4%，环比-0.1%，前值0.0%，略弱于季节性（0.02%）。其中服务表现韧性，而消费品形成拖累。6月CPI非食品价格同比-0.6%，前值0.0%。服务上，环比0.1%，基本持平于季节性。拖累主要在于消费品，环比-0.3%，连续5个月为负，同比趋势上看已由去年9月高点4.3%降至目前的-0.5%。单月价格继续回落，一方面有618促销降价的因素，另一方面也体现整体需求不足。

　　PPI依然维持分化。PPI结构上依然维持分化，具体表现在生产资料弱于生活资料，而生产资料分项上，采掘、原料、加工环比分别为-3.5%、-1.6%、-0.6%，强弱关系依次递进。具体行业上，原油价格回落叠加高基数影响，去年月均油价高点出现在6月，石油和天然气开采、石油煤炭及其他燃料加工同比维持两位数以上的降幅；煤炭方面，虽然下游电力需求旺盛，但供应也相对充裕，煤炭开采和洗选业同比降至-19.3%；6月高炉开工率总体回升，明显高于去年同期，钢铁供应充足，黑色金属压延和加工业同比-16.0%。同比为正的行业主要集中在中下游，酒饮料制造、烟草制品、纺织服装、铁路船舶等运输设备制造、电力热力生产和供应同比分别为1.1%、0.5%、0.6%、0.1%、1.3%。

　　PPI见底概率较大，未来关注回升斜率。自7月开始，PPI同比的基数将开始明显回落，按照2015-2019年的季节性环比推算，6月PPI已是底部，7月大概率开始回升。但年内是否可以看到PPI超季节性回正，可能仍由需求决定。

　　风险提示：政策落地不及预期，海外金融市场风险。