宏观研究报告：后续PPI的方向和弹性

　　报告要点：

　　6月CPI同比0%，前值0.2%。其中食品项同比2.3%，前值1%；非食品项同比-0.6%，前值0%；核心CPI同比0.4%，前值0.6%。

　　除却鲜菜、鲜果这类受天气影响大的品类，其他品类价格增速几乎全线回落：

　　1）鲜菜、鲜果的同比增速明显提升，尤其是鲜菜，较前值提升了12.5pcts，除了基数偏低以外，还和今年在厄尔尼诺现象影响下多地高温酷热，导致鲜菜供应偏低有关。

　　2）但这个影响不会持续，一是后续基数上升，二是鲜菜生长周期短，供应弹性大，供需缺口会在短期快速补足。

　　3）其他品类价格增速几乎都在回落，其中交通燃料和猪肉的回落幅度最大：交通燃料同比-17.6%，前值-11.1%；猪肉同比-7.2%，前值-3.2%。

　　4）这与国际油价的低迷和猪肉的供需两弱有关，6月布伦特原油价格同比-36.2%，降幅较5月扩大3.8pcts；生猪存栏去化偏慢叠加需求萎靡，22省市6月猪肉价格同比-10%，跌幅较5月扩大2.2pcts。

　　后续来看，CPI同比大概率会窄幅震荡：

　　1）猪肉价格对CPI还会是压力，一是去年猪价持续冲高到10月份，高基数会影响到同比表现；二是行业集中度的提升导致生猪供给端出清困难，需求受宏观影响又偏弱。

　　2）油价后续对CPI是积极影响，一是从原油的金融属性来看，全球加息已经进入尾声，信用紧缩对油价的压力在边际减弱；二是从原油的供需平衡缺口看，下半年油价大概率会止跌企稳。7月以来国际油价已经开始底部反弹。

　　3）我们认为，下半年CPI同比上升、下降空间都不大。

　　6月PPI同比-5.4%，环比-0.8%，没有什么预期差；分项来看，采掘工业降幅最大，同比增速从5月的-11.5%降至6月的-16.2%。

　　我们认为，本轮PPI同比已经触底：

　　1）本轮PPI的持续下跌主要是由于海外持续性的货币紧缩所导致的，与国内货币政策的关系不大。

　　2）从去年年中开始，欧美持续大幅度的加息导致全球商品价格显著下跌，但是随着通胀压力的下行以及高利率导致的金融风险的隐现，海外加息或已进入到尾声，全球信用投放在边际上是增加的。

　　3）从与PPI强相关的CRB指数来看，其同比在今年5月触底，此后拐头向上，预计随着输入性通缩压力的减弱，后续PPI也会企稳。

　　至于PPI的高度，我们持谨慎态度，下半年PPI同比大概率是走平的。毕竟货币条件是商品弹性的最大矛盾，如果全球持续高利率环境，PPI见底后也是偏L型平底。

　　总环境其实没有变化，后续基本面的变平不意味着情况的很快好转，但意味着情况变差的速度在放缓。资产配置也进入了一个混沌期，我们还是推荐剩余流动性的投资逻辑。

　　风险提示：宏观政策落地不及预期。