周报：政策频出下，房地产复苏进度或加快

　　美国通胀再超预期，市场对美联储年内剩余加息点数主流预期从125BP上升到150BP

　　美国9月通胀数据再次超预期。当地时间周三，美国劳工部公布的美国9月PPI数据显示，美国9月PPI同比升8.5%，预期升8.4%，前值升8.7%；环比升0.4%，预期升0.2%，前值降0.1%。当地时间周四，美国劳工部公布的美国9月CPI数据显示，美国9月CPI同比上涨8.2%，高于预期的8.1%；核心CPI同比上涨6.6%，高于预期 的6.5%。

　　在通胀再超预期的同时，美联储本周也公布了9月议息会议纪要。本次纪要传达的 信息基本与9月21日会议当天公布的议息会议声明以及美联储主席鲍威尔在发布会上 的相关表述一致。一方面，美联储承认激进加息会一定程度上抑制经济，加大美国经济 下行的风险，部分与会者也指出，面对全球经济和金融形势的高度不确定性，应该在某 个时候适当放慢政策利率上调的步伐，但另一方面，美联储也强调了目前通胀情况的“不 可忍受”以及美国相对强劲的就业之下，美国经济对美联储加息的承受力。在会议纪要 中，大多数与会者指出，在美联储持续加息的政策下，目前通胀尚未对政策收紧做出明 显反应，因此可能需要“一段实际GDP增长低于其趋势速度的时期”，以防止根深蒂固 的高通胀带来的更大的经济痛苦。

　　本周公布的美国再度超预期的通胀数据、上周公布的美国超预期的9月非农和就业 数据以及美联储本周公布的会议纪要所传达出的美联储“抗通胀”的决心三者共同作用 之下，市场目前对美联储11月议息会议加息75BP已经基本成为共识，同时，对于美联储12月会议的加息点数的主流预期已经从上周末的50BP提高到了75BP。CME数据显示，截止10月14日，市场预期美联储11月会议加息75BP的概率从10月7日的81.1%提高到了97.2%，对美联储12月会议加息75BP的概率从10月7日的23.4% 提高了69.8%。短期内美联储鹰派预期的再次强化，对我国货币政策空间和汇率稳定再 次构成制约。

　　本周大规模逆回购到期，货币市场流动性依然宽裕

　　本周（10月10日-10月14日），逆回购方面，节后逆回购操作重回低量，央行每 日投放7D逆回购20亿元，利率维持2.0%，共投放100亿元。受到假期影响，节后首个工作日有5210亿元的7D逆回购和1830亿元14D逆回购到期，本周累计4470亿14D逆回购和5210亿7D逆回购到期，实现净回笼超9000亿元。货币市场利率方面，截至10月14日，DR007和SHIBOR1W分别为1.48%和1.59%,DR007较9月30日下行61bp,SHIBOR1W较9月30日下行47bp。随着跨季需求的缓解和节后效 应的凸显，货币市场利率和政策利率之间的利差拉大，流动性重回宽松，央行通过公开 市场操作，重回低量逆回购，确保资金面平稳。

　　截至10月14日，我国10年期国债收益率为2.70%，较节前最后一个交易日（9 月30日）下行6bp；美国10年期国债收益率上升至4.00%,较9月30日上行17 bp。较上周五（10月7日）上行11bp。中美利差持续走阔，短期内人民币汇率承压 的态势难以缓解。

　　9月社融超预期修复，宽信用仍然落后于宽货币

　　2022年9月社融存量增速+10.6%，增速连续两个月下降后出现回升，较8月+0.1PCTS,社融增量3.53万亿元，超出市场预期的2.80万亿元。9月新增人民币贷款2.47万亿元（市场预期1.76万亿元），同比多增8100亿元，与7月的同比少增4010 亿元和8月的同比多增300亿元相比改善明显。9月企业端新增中长期贷款和短期贷款 分别同比多增6540亿元和4741亿元，新增票据融资由去年9月的新增1353亿元变为 今年9月的减少827亿元。9月居民端中长期贷款和短期贷款分别同比少增1211亿元 和181亿元。9月票据融资对信贷支撑力度继续减弱的情况下，企业端短期和中长期贷 款的明显改善，支撑了信贷超市场预期的修复。9月M2增速录得12.1%，较8月略降0.1PCTS。货币总量继续维持高增速，主要系减税降费政策下，财政存款向企业存款和居民存款的转移。在货币总量维持高增速的同时，我们注意到9月M2和社融存量增速差仍达到1.5PCTS,处在2016年9月以来高位，实体经济信用扩张的速度继续慢于经 济系统货币增速，宽货币仍需进一步向宽信用转化。

　　9月通胀数据整体低于市场预期，年内CPI破3窗口大概率已过，PPI或将转负

　　9月CPI同比录得+2.8%，涨幅较上月扩大，但低于市场预期。排除猪肉、鲜菜等扰动因素后，9月CPI并未破3的核心原因在于居民消费低迷拖累核心CPI涨幅下行。展望四季度，在猪肉、原油价格对CPI同比拉动作用预期走弱，同时居民消费恢复进度存在不确定性的情况下，叠加翘尾因素明显走低，四季度CPI同比预计将有所回落，年内CPI破3窗口大概率已过。

　　9月PPI同比录得+0.9%，涨幅较上月回落且回落程度超市场预期。翘尾因素的走低是9月PPI同比涨幅继续下行的主因，但全球经济走弱下油价的回落以及国内地产持续筑底、制造业景气度修复较慢之下，钢材、水泥等价格的疲软对PPI同比涨幅放缓亦有影响。展望四季度，10月至年末PPI翘尾因素继续快速下行，叠加原油价格预期走弱和钢材价格持续同比下行，PPI同比预计将继续相对快速下行，预计最快在10月PPI 同比将转负。

　　9月的CPI和PPI数据同比涨幅均低于市场预期，综合反映了目前我国工业端和居 民消费端的需求依然偏弱，是我国经济复苏基础仍不牢固在价格领域的体现。四季度， CPI和PPI同比预计将同步走弱，我国目前相对宽松的货币政策面临的潜在制约不在通 胀而在汇率。

　　居民出行再次受限考验消费复苏进度，稳房地产政策频出下，房地产复苏进度或 加快

　　18个城市地铁客流量加总值同比8月转正后，9月录得-12.8%，重回萎缩区间，客 流量同比为正的城市个数也从8月的12个缩减为9月的6个。10月上旬，18个城市 地铁客流量加总值同比继续为负，录得-12.2%，客流量同比为正的城市个数也从9月下 旬的7个缩减为4个，结合十一假期期间同比萎缩的国内旅游出游人数和旅游收入，以 及同比大跌的电影票房数据，消费的复苏进度或因居民出行的再次受限承受考验。

　　中指院数据显示，2022年1-9月，百强房企销售额均值为540.8亿元，同比下降 45.1%，降幅较上月收窄1.1个百分点。据克而瑞统计，百强房企1-9月销售操盘金额 同比降幅仍保持在45.4%的较高水平。我们统计的9月50个大中城市商品房成交面积 月日均值同比为-9.1%，较8月的-28.4%降幅收窄，但同比仍然为负。此外，9月100 大中城市土地成交面积同比+8.8%，虽然同比为正，但较8月的+11.4%有所降速，9月 100大中城市土地成交溢价率+3.5%，依然处在历史低位。总体来看，房地产行业景气 度呈现自底部微弱复苏态势。

　　9月29日，人民银行、银保监会发布通知，决定阶段性调整差别化住房信贷政策。 符合条件的城市政府，可自主决定在2022年底前阶段性维持、下调或取消当地新发放 首套住房贷款利率下限。9月30日晚，央行发布公告称，决定自2022年10月1日起， 下调首套个人住房公积金贷款利率0.15个百分点，5年以下（含5年）和5年以上利率 分别调整为2.6%和3.1%。降低房贷政策推出后，近期已有包括武汉、清远、济宁、石 家庄等在内的9个城市陆续将首套房商贷利率下限调整至4.0%以下，目前最低可至 3.7%。预计随着更多符合条件的城市跟进，居民的购房意愿有望得到一定修复，房地产 行业预期将进一步改善。

　　经济弱复苏，但下行压力仍然不小，宽信用政策仍需发力

　　目前各项经济数据有亮点、亦有不少瑕疵，总体上看我国经济仍然呈现弱复苏态势， 但仍然有不小的下行压力：1，9月官方制造业PMI重回荣枯线之上，表明制造业企业景气度的回升。但在官方PMI重回荣枯线之上的同时，9月官方服务业PMI录得荣枯线之下，财新制造业PMI亦位于荣枯线之下，表明制造业复苏缺乏稳定性，同时服务 业受居民出行受限影响，仍需进一步修复。2，9月社融超预期修复，特别是企业短期和 中长期贷款回升明显，表明实体经济内在融资需求的恢复。但另一方面，9月M2增速与社融存量之间的增速差仍然高达1.5PCTS，延续了今年4月以来的趋势。货币创造的 速度仍然高于货币向实体经济的流速，大量货币淤积在金融系统内的问题仍然存在，宽 货币向宽信用的进一步转化，仍需政策持续支持。3，目前全球经济的走弱和全球央行 加息的趋势相对明确，一方面降低我国出口预期，另一方面对对人民币汇率的稳定性带 来考验，对我国宽松货币政策的制约持续加强。

　　总体来看，在稳增长压力依然较大的情况下，短期内我国货币政策明显收紧的可能 性较小，但同时，随着汇率约束的逐步显现，国内进一步宽货币的预期同样不强。考虑 到目前我国货币市场的流动性相对宽裕，单纯总量层面的宽货币效果或相对有限。经济 的进一步企稳，仍需房地产行业、制造业等领域的宽信用政策进一步发力。