如何理解公募交易管理新规

　　事件描述

　　证监会 12 月 8 日就《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定（征求意见稿）》 （以下简称“规定”） 公开征求意见。

　　事件点评

　　要点一：大幅调降证券交易佣金费率水平。 目前市场平均股票交易佣金费率约为万分之 2.5，而多数基金的交易佣金费率为万分之 8。在新规之下，基金的佣金费率上限降下降至万分之 5 左右，券商机构佣金的收入将锐减。在此背景下，研究实力雄厚的大型卖方机构可能会要求公募基金将佣金分配更加集中化以弥补佣金费率的下降，小型卖方机构则面临更大的生存挑战，卖方生态将受到巨大冲击，马太效应将愈加明显。

　　要点二：降低证券交易佣金分配比例上限。 目前一家基金管理人通过一家证券公司进行交易的佣金总额占比上限是百分之三十。比较普遍的现象是券商的基金子公司通常会给母公司贡献百分之三十的佣金。在新规之后，基金的券商母公司获得的子公司佣金将减半，大型卖方机构在单个基金获得的收入也将受到限制，理论上利好小券商。不过我们认为即使是百分之十五的上限，也难以惠及到很多家券商，小券商获得佣金的难度仍大。

　　要点三：强化基金管理人、证券公司内部制度要求。 对于基金公司而言，禁止使用软佣，意味着软佣服务的成本将由自己支付，基金公司的支出将大大增加 ，对于相关服务的需求也需要大幅压缩。对于券商而言，靠卖基金来获取佣金收入的模式也将被终结。研究实力将成为赚取佣金的核心竞争力。很多研究实力不强、主要以卖基金来获取收入的券商将面临巨大的挑战。未来基金的销售量将不再是券商交易佣金收入的来源，基金的保有量才能有助于券商的收入。基金投顾业务将迎来较大的发展契机。券商的业务模式将从“卖方代销”向“买方投顾”转变。

　　要点四：明确基金管理人层面信息披露内容和要求。 证监会要求基金公司对相关信息进行详细的披露，旨在进行更全面的监管，保证各项规则有效执行 。从中央金融工作会议的指导方向和证监会的一系列举措来看，目前证监会对推行相应改革的决心较强，政策落实的效果有保证。

　　基金和券商的合作模式将发生巨大变革。 证监会出台《规定》旨在降低交易佣金来向广大基民让利，同时规范交易佣金的使用范围，使佣金真正使用在研究服务上，提高卖方研究服务和买方投资水平。在新规的背景下，券商的卖方研究所可能会经历较强的供给侧改革。研究实力不够强的中小卖方研究所可能难以存活，需要考虑业务转型。注册制改革之后，券商的研究业务在整个业务链上的重要性大大提升。我们认为未来券商研究所将从单一的对机构的业务模式转向对机构、个人和产业研究的有机结合，中小券商研究更要突出特色化 ，避免盲目扩张。大方向上是由卖方研究向买方研究转型。公募基金则需开源节流 ，节约对投研帮助较小的服务需求。

　　风险提示： 政策落实情况不及预期