宏观专题研究：地产的历史“大变局”

　　2022年已处在人口结构关键转折点，这或许是我们理解中国地产，所有宏观问题的起点。呼应7月政治局会议判断，“我国房地产市场供求关系发生重大变化”，我们理解这一判断不同以往而又颇具拐点意义。

　　往回看四十年，往后推演三十年，我们可以把握中国地产的两大历史事实。

　　第一个事实，中国地产销售将是一个巨大的倒U型曲线。

　　中国房改启动偏晚，住房需求在短期内集中迸发。过去几代人（50后-80后）同时释放住房需求。2021城镇居民户均1套房，存量住房既无短缺，也不过剩。这就意味着，2023年以后购房主体会更纯粹，几代人一起买房时代过去，新成立的年轻家庭才是购房主体。

　　中国人口结构规律是1990年之后出生人口趋势下降，故而未来三十年中国商品住宅销售中枢或趋势性走低。只不过未来地产下行速度并非线性，而是十年一阶段，梯次下移。

　　第二个事实，中国地产销售顶点或在2021年，历史高峰落在2016-2021年。

　　2016-2021年，中国商品住宅销售达到了历史高峰期（年均销售15亿平）；2021年商品住宅销售15.6亿平，为历史顶点。

　　刚需人口高峰（1985-1990年出生人口支撑2016-2021年刚需）、二胎政策驱动（2016年放开二胎）、棚改货币化（2015年启动棚改货币化）三重因素共振，最终我们在2016-2021年见证了史诗级高峰。直至2053年，这三大因素不再重来，销售高峰或难再现。

　　展望未来，中国地产销售中枢下移的过程中还将迎来四个关键趋势。

　　趋势一，商品住宅从总量供给不足到供需基本平衡。2021-2022年，中国家庭户终于实现“户均一套房”。2021年户均1.01套商品住宅，2022年户均1.03套。正因如此，我们将2022年判定为中国商品住宅的重要历史拐点。这也意味着“房地产市场供求关系发生重大变化”，2022年以后，总量商品住宅持续二十余年的供给短缺，宣告结束。

　　趋势二，未来十年将是商品住宅的大分化时代。充分考虑中国的人口结构和商品住宅结构，未来高低能级城市、人口流入流出城市，房地产供需状态存异，地产价格迎来分化。2021年后不同地区城市地产价格分化，已对这一趋势开始预演。未来高低品质住宅供需同样面临分化——高品质住宅仍受80甚至90后置业需求追捧；低品质住宅持有主体（60-80后）多，刚需主体（90后）少，低品质住宅或面临折价。

　　趋势三，大部分商品住宅将褪去金融属性，回归正常消费属性。房改之后二十余年，商品住宅供给赶不上需求。短缺衍生出“稀缺”假象，而稀缺性又是金融定价的底层逻辑，这也是为何过去二十余年，中国绝大部分商品房均带有金融属性，通俗来说就是房价普涨。未来绝大部分地区的绝大部分类型住宅，供需格局逆转，所以绝大部分住宅之前因为短缺而带来的金融属性，或将消退。除了少量住宅，绝大部分商品住宅注定重拾消费属性。

　　趋势四，未来中国地产或有能动空间在于人口持续流入地区的城市更新。2003年之前建造的老旧住宅，包括城市自建房、公有住房等类型住宅，仍占据一定总量住宅比例。如何能够有效改善这部分住宅质量，或许是未来刚需之外的或有增量。这一部分体量几何，我们需要更进一步观察。

　　理解当前所处宏观状态、资产定价和政策逻辑。

　　地产长期趋势背后，决定因素在于人口结构规律。2016-2021年中国棚改货币化加速城镇化，最终中国地产在2021年达到历史高点，2022年或迎来历史拐点。近两年，国内最重要的宏观主线莫过于地产供需格局转变、中枢下移。把握这一主线之后，我们能够更加理解当前政策以及流动性宽松的内在逻辑，也能更好理解资产定价主脉络。

　　风险提示：地产政策调控超预期；地产供需变动超预期