宏观专题报告：资产轮动，谁将乘风破浪？

　　摘要

　　美股短期配置价值降低。2022年初至今，美股大致呈波动下降趋势，在通胀攀升企业成本压力增大、供应链中断及加息等负面影响下，美股承压形势明显。美股公司一季报披露的积极业绩抵消不了诸多不确定性因素，股价平均呈下跌趋势。从业绩发布后的股价反映看，在业绩显示获得正收益的公司在公布业绩的后两天股价平均下跌了0.5%。见微知著得从2022年一季度美股公司的业绩发布会来看，公司担心四大宏观问题：其一，对于经济增速放缓及后续经济增长压力加大的担心；其二，不断上升的成本给企业利润增长产生压力；其三，逆全球化趋势使得公司更将注意力放在其国内市场；其四，供应链风险持续对公司运营带来阻碍。通过梳理美股在衰退时期的表现，短期美股或仍呈现下降趋势，中期情况或有所改善。

　　中长期美债配置价值升高。受通胀攀升和美联储加息双重影响，不同期限的美债收益率攀升，但5月加息后不同期限美债的表现不同，且国债与信用债之间的表现也有差距，中长期收益率整体下降，一定程度上受到美国中期经济增长放缓预期的影响。从美债收益率近期变化可看出，市场开始交易美国经济放缓预期。美国2022年下半年经济放缓的预期较足，6、7月加息维持50个基点的预期较充足，短期收益率仍有较大的上升空间，长期收益率上升幅度或较小。预计2022年下半年，相较短期美债，中长期美债的配置价值较高。且近期整体资金流出长期TIPS，未来此趋势或在短期持续。受地缘政治冲突、企业成本压力较大、美联储加息因素等影响，美国公司债信用利差正扩大，尤其是评级较低的债券，评级较高的债券配置价值相对更高，MBS中期或有所改善。

　　海外变化对于国内影响几何。美国宏观经济及资本市场主要资产类别的变化也将对我国产生联动影响，重点关注宏观因素上供应链恢复情况、美国的关税政策、美联储货币政策等将对国内经济和资产表现的影响。首先，全球供应链紧张短期或仍将持续，四季度可能有所好转，但完全恢复需要更长时间，对于国内来说喜忧参半。一方面俄乌冲突对我国部分产品出口形成一定支撑，但原材料价格上涨也影响到国内的部分产业；另一方面，需要注意国内疫情政策对于供应链产生的压力；且后疫情时期，多国制定针对产业链和供应链的政策。其次，美国可能取消全部/部分关税，对我国出口有一定拉动效果，但幅度或有限。第三，美国货币政策变化及美债收益率上涨对我国国债影响或有限，短期仍对人民币汇率有影响。第四，商品价格短期仍在高位，中期或有所回落。

　　资产轮动的齿轮转动。2022年下半年美国的情况大概率是通胀下行，经济增速放缓，若经济实现软着陆，美股或迎来反弹，但目前公司担心的供应链问题、逆全球化问题下半年明显缓解的几率较小，经济仍有衰退风险，若美国进入衰退周期，债券的配置价值逐渐上升。综合看美股短期仍有压力，中期有改善可能；美国长期国债的配置价值升高，公司债中投资及债券或评级较高的债券更有吸引力。下半年中国有望逐渐进入复苏周期，股市配置价值将有所回升。

　　风险提示：地缘政治冲突加剧、美国经济下行超预期、海外收紧加快等。