宏观经济研究周报：内生动力较弱

　　投资摘要：

　　进入4月，2022年同期的低基数拔高了社零和工业生产等指标增速。但环比来看，经济内生动力仍然较弱。短期来看，在房地产市场承压、外需趋弱和基建退出的背景下，基数效应的拉动或显单薄。

　　固定资产投资增速逐步放缓

　　工业品价格下降压力下，3-4月固定资产投资增速放缓。1-4月固定资产投资完成额同比增长4.7%，增速较1-3月下降0.4个百分点。1-4月PPI累计同比下降2.1%，降幅较1-3月扩大0.5个百分点。今年以来工业品价格的持续下降给固定资产投资完成额带来了不小的增长压力。

　　三大行业投资完成额增速下移。从大类行业来看，1-4月基建投资完成额同比增长9.8%，前值10.8%，增速自年初以来逐月下降。两会政府工作报告中的财政力度说明今年的经济复苏将更多地依靠内生动力，逆周期政策将逐步退出，叠加2022年不低的基数，预计未来基建增速将进一步放缓。房地产投资完成额同比下降6.2%，降幅较1-3月扩大0.4个百分点。在房地产投资降幅扩大和出口压力增大的影响下，制造业投资增速承压，1-4月投资完成额同比增长6.4%，前值7%。

　　房地产销售延续回暖趋势，新开工、竣工增速分化。1-4月房地产销售面积同比下降0.4%，降幅较1-3月收窄1.4个百分点；销售额同比增长8.8%，增速较1-3月提升4.7个百分点。去年4月地产销售开始大幅走弱，低基数使今年同比读数偏高。同时4月居民人民币信贷规模下降，对应购房需求的收缩，因此综合来看地产销售回暖较为确定，但高度仍然有限。1-4月房地产新开工面的同比下降21.2%，降幅较1-3月扩大2个百分点；竣工面积同比增长18.8%，增速较1-3月提升4.1个百分点，新开工、竣工增速剪刀差进一步走阔。

　　土地市场回暖信号中断。1-4月100大中城市土地成交面积同比下降3.3%，增速较1-3月下降5.5个百分点，再次出现负增长；土地成交总价同比下降15.7%，降幅较1-3月扩大5.3个百分点。

　　制造业增速继续下行

　　制造业固定资产投资增速再创新低，中游机械设备投资成为主力支撑。1-4月制造业固定资产投资完成额同比增长6.4%，增速较1-3月下降0.6个百分点，为2022年以来的新低。从大类行业来看，1-4月中游原材料、中游机械设备、下游制造业投资完成额分别同比增长1.8%、16.7%、2.8%，增速较1-3月均放缓。

　　高出口依赖行业投资增速高于低出口依赖行业。1-4月高、低出口依赖行业投资完成额分别同比增长10%、4.6%，增速分别较1-3月下降1.8和1.6个百分点。今年1季度来看，外需表现好于内需，受此支撑，高出口依赖行业投资增速在年初超过低出口依赖行业。但未来随联邦基金利率在高位维持时间的延长，我们预计高出口依赖行业未来投资增速或有较大的下行压力。

　　低基数带来社零增速显著改善

　　低基数作用下社零增速持续提升。今年2-4月社零环比增速呈下降趋势，但受去年4月低基数影响，4月当月社零同比增速达18.4%，1-4月社零总额同比增长8.5%，增速较1-3月提升2.7个百分点，其中限额以上企业社零总额同比增长7.8%，增速较1-3月提升3个百分点。

　　餐饮增速高于商品零售，低基数助汽车零售额增速大幅提升。1-4月餐饮收入、商品零售额分别同比增长43.8%、15.9%，增速较1-3月分别提升17.5和6.8个百分点。从限额以上企业的商品零售大类来看，石油制品和可选消费品零售额增速提升幅度更大，这与去年4月可选消费降幅更大有关。与之类似，在低基数的助力下，4月当月汽车零售额同比增长38%。

　　工业生产环比降速

　　低基数难掩工业生产环比降速。4月工业增加值环比下降0.5%，工业生产出现降速。1-4月工业增加值同比增长3.6%，增速较1-3月提升0.6个百分点，低基数作用下同比增速维持高位。

　　下游、中游机械设备工业增加值增速保持上行趋势，上游、中游原材料增速下降。1-4月下游、中游机械设备工业生产恢复较好，工业增加值分别同比增长6.9%和9.2%，增速逐月提升。而受工业品价格下行的影响，上游、中游原材料工业生产增速出现下降趋势。

　　风险提示：居民消费需求超预期修复、海外需求保持强劲、地产销售超预期回暖、政策风险。