【粤开宏观】超额储蓄的规模、来源与影响

　　近期“超额储蓄”以及超额储蓄是否能推动形成报复性消费成为市场热议话题。在出口下滑、地产低迷背景下，居民消费的复苏力度直接关系到2023年中国经济增长前景。数据显示，2022年中国居民部门积赞了近8万亿元的超额储蓄；疫情防控措施优化、各地居民陆续阳康”后，超额储蓄为消费回暖提供了资金支持；从美国经验看，超额储蓄极大地刺激了居民的消费需求。但是，消费的提振需要一个过程，不可对消费反转有过高期待，主要是过去三年居民对不确定性和风险的认知发生了较大变化，消费意愿难以在短期内快速提高；当前居民就业仍未出现实质性改善，当前收入以及对未来收入预期仍未出现明显提升

　　对该问题的讨论，我们认为要厘清一些似是而非的关键要点：1、市场讨论的其实是“超额存款”，而非“超额储蓄”，居民资产配置从房地产、股市和理财产品转移到银行存款，容易夸大超额储蓄规模。议题上，市场以超额储蓄看未来消费前景，重点应是居民如何进行消费-储蓄决策；但数据上，市场以居民存款作为分析基础，实际上文涉及居民的资产配置行为，如果居民更愿意以银行存款形式持有资产，则会夸大超额储蓄的规模和影响。

　　2、2022年居民存款出现了异常增长。一是增速上，当年存款余额同比增长17.4%，创2010年以来新高；二是规模上，全年新增存款17.8万亿，大幅高于2019-2021年同期的9.7、11.3和9.9万亿。若将居民存款的这种异常增长视作“超额存款”，则2022年高达近8万亿元。

　　3、“超额存款”可分为两部分：一是真正意义上的“超额储蓄”，居民减少消费、增加储蓄；二是居民部门调整资产配置后的“存款回流”，购房减少、理财产品姨回等导致其他投资在总资产中占比下降，银行存款占比上升

　　4、超额存款主要来自于消费减少、购房支出下降、理财产品赠回。第一，居民消费减少，预防性储蓄上升，责献约1.5万亿；第二，房地产风险上升，居民购房支出减少，贡献约3万亿；第三，金融市场波动，居民存款回流，贡献约2.5万亿。

　　5、超额存款提高了居民消费能力，同时疫情防控措施优化放开了消费场景限制，2023年是否会迎来一轮报复性消费？首先，只有部分超额存款能用于消费。源自购房支出下降和理财产品燥回的超额存款，属于居民的资产配置行为，未来将重新用于购房和其他投资。其次，超额储蓄的非对称分布将导致消费K型恢复。1.5万亿的超额储蓄更偏向于高收入人群，而高收入人群的边际消费倾向要低于中低收入人群，会抑制总体消费增长

　　6、展望2023年，超势上，总体消费将迎来明显恢复；结构上，服务消费的弹性高于商品消费。然而受制于居民收入增速、消费意愿、贫富分化等因素，消费或仍低于潜在超势水平，需要政策进一步发力提振。

　　7、2022年底的中央经济工作会议把恢复和扩大消费摆在优先位置，扩大内需成为未来时期的重要工作。短期的消费刺激政策通常是通过发放消费券和补贴等方式设定限时消费，有利于维护经济社会稳定，但也存在一些缺陷。“十四五”期间扩大并提振居民消费，要从增加居民收入、提高边际消费倾向两方面入手，真正做实“内需”，促进“双循环”。

　　风险提示：疫情反弹、居民收入增速不及预期、居民消费意愿恢复缓慢