宏观专题：利率市场化改革的四维度分析

　　进程回顾：我国利率市场化改革的开启与推进。上世纪90年代我国利率市场化改革正式开启，货币和债券市场的利率限制首先放开，之后是外币，此后逐步放开对存贷款利率的管制。目前，我国市场化利率体系主要由央行政策利率、市场基准利率和市场利率构成，政策利率向市场利率的传导路径较为明晰，基本实现了货币和债券市场的利率市场化，贷款利率市场化不断深入，但存款利率仍存在一定刚性。

　　他山之石：美国、日本和韩国利率市场化经验。我国利率市场化开启时间较晚，历时较长。改革次序与国际经验大致相似，目前已进入改革的最后阶段。对比来看：上世纪70-80年代，美国推进存款利率市场化，采用先大额和长期，后小额和短期的顺序，影响上，短期存款利率快速上升，利差收窄，中长期利差趋于稳定，大额定存的比重逐步走高，银行更倾向于收益高风险大的资产，由于金融监管宽松，储贷危机在1980年代初爆发。日本的利率市场化主要发生在1970s-1990s期间，主要思路是“债券-货币-存贷款”，也呈现出先长期后短期、先大额后小额的特点，影响上，利率跟随经济周期波动，以下降为主要趋势，存贷利差不断收窄，银行不良资产风险累积，“金融脱媒”现象逐步显现，助长泡沫经济。韩国利率市场化发生在1980s-1990s期间，第一阶段激进的改革方式以失败告终，第二阶段提出渐进放松利率管制的四个步骤，影响上，存贷款利率逐步接近实际利率，短期市场利率均低于贷款利率接近存款利率，长期市场利率逐步下降，也使得韩国货币政策操作机制由货币总量导向型逐步转变为利率导向型。

　　阻碍与发展：利率市场化仍面临多重阻碍，关注未来三大推进方向。目前，我国利率体系的“硬约束”已基本放开，但利率市场化进程中面临的主要问题在于“软约束”，如何形成真正的市场化利率是我国未来金融改革的重要方向。从面临的阻碍来看，一是，我国利率体系呈现市场分割的特点，二是，存款利率市场化过程中也面临着不少挑战，比如定价机制仍待完善等，三是，目前我国仍存在预算软约束的问题，部分市场主体存在非市场行为。从近期政策导向来看，改革加快推进的方向主要是：一，继续推动银行负债端成本下行，促进金融资源优化配置；二，完善LPR机制，发挥LPR改革的作用，推动实体融资成本继续下降；三，健全市场化利率形成和传导机制，加快培育市场基准利率。

　　风险与监管：利率市场化或增大金融风险，需强化金融监管以应对。利率风险主要有重新定价风险、基差风险、收益率曲线风险和期权风险四类，为避免出现系统性风险，随着改革的深入金融监管也将有所增强。首先，或将强调商业银行的风险管理，其次，未来仍将加强对资本的有效监管，平台经济将在适应监管和规范后，依据监管层的“绿灯”指引有序开展业务，第三，将进一步强化互联网贷款业务的监管，提升金融监管数字化、智能化水平，云计算、区块链、大数据、AI等技术有望扩大在金融监管层面的应用。

　　风险提示：政策推进不及预期，利率风险超预期增大。