结束的开始：CPI走弱确认下行趋势

　　核心内容：

　　CPI超预期回落确认下行趋势，加息终值难再提升美国10月CPI超预期下行，继6月份的顶峰后再次确认回落趋势：同比增速从9月的8.2%回落至7.7%，低于市场预期的7.9%；核心CPI同比增速为6.3%，比9月下行0.3%。环比方面，CPI增速为0.4%，而核心CPI增速为0.3%。环比和同比走势的分化也反映出2021年末的高基数效应开始体现。商品预计在高基数更早到来下保持下滑，而核心则由于房价滞后和服务粘性导致更慢的下行。10月基数效应的体现明朗了CPI开始稳定走弱的趋势，加息终值难再提升，12月放缓至50bps的概率大大增加；随着美元和美债的顶部基本确认市场将开始从紧缩交易转向。

　　能源服务和二手车对回落贡献最大，高基数效应开始体现天然气和电力为主的能源服务同比增速由19.9%放缓至15.6%，环比下行1.2%，拉动CPI增速下行0.16%个百分点，对通胀超预期回落的贡献仅次于二手车。近期欧洲天然气储备能力达到上限使TTF天然气价格在9、10月份大幅下跌，也从需求侧减轻了美国天然气价格的压力。能源服务虽然在11月份还有走弱可能，但在2022一季度的基数效应到来前整体不会大幅下滑。二手车的同比增速由7月份的7.2%下行至10月份的2.0%，其环比为-2.4%;其价格压力走弱来自于新车供给恢复后减缓了居民对二手车的需求以及二手车价格2021年9、10月的基数大幅抬升，分子与分母的一降一升导致同比显著下滑。未来几个月，能源食品部分仍难以显著放缓，服务类粘性偏强且基数效应还不明显，因此商品将成为CPI走弱的主要动力。

　　居住成本和服务粘性尚在，通胀短期不会迅速下滑居住成本仍继续上行，租金和自有住所换算等价租金10月累计拉动CPI上行2.21个百分点，和我们的预测一致。居住成本预测显示的并不全是坏消息，虽然其对CPI的拉动仍将保持在2%以上，但是也难再继续上升以加剧通胀压力。虽然服务类价格粘性尚在，未来的下行趋势已经愈发清晰。对于服务类的粘性，仍应该对劳动市场工资上行、消费信贷偏高、高房价导致的家庭资产净值高位这三个因素保持观察。

　　12月加息放缓至50bps概率较大，开始确认美债和美元的顶部美债方面，随着美国经济继续下滑、消费在投资后也开始较快回落、失业率逐步上行，陷入衰退的概率有增无减，成为美债转入衰退交易的机会，也将减轻量化紧缩为国债市场带来的压力，美债配置价值显现。美元方面，在美联储加息终值预期更稳定的情况下，加息更慢的欧央行在美国利率见顶后有望缩小和美国的金融差，美元的顶部预计同样得到确认美股近期在乐观情绪中反弹，但是随着投资消费的走弱和衰退概率加大，其盈利底部还未到来，离反转还有相当的距离。

　　主要风险：重要经济体增速超预期下行，通胀意外上升，市场出现严重流动性危机