2023年宏观经济及资产配置展望（三）：2023年出口：逃不开的全球经贸周期下行

　　过去两年全球经贸扩张，中国经历罕见超高景气出口。展望明年，随着全球经贸进入下行周期，中国出口或许面临下行压力。

　　疫后全球经贸共振支撑2022年出口高景气

　　观察过去两年中国出口，有两条线索贯穿其中：其一，疫后早期海外宽松刺激居民耐用品消费；其二，疫后海外生产修复驱动中间品与资本品需求扩张。到了2022年，第二条线索主导中国出口表现。截至10月，生产设备零部件与生产资料贡献约8成的总出口同比，拉动总出口同比增速超过10%。

　　展望明年，全球经贸周期进入下行阶段，中国出口或显著回落

　　耐用品需求在去年已经回落。今年8月海外生产放缓，才真正意义上标志着全球经贸周期进入下行阶段。

　　在全球贸易收缩阶段，中国出口或将继续回落。今年10月出口同比已经降至负值（-0.3%），明年出口同比几乎确定为负。

　　在每一轮全球贸易周期中，中国出口波动都高于全球贸易波动。过去两年全球经贸扩张周期中，中国以生产供应者的身份享受出口红利，经历超预期出口增长。我们认为，在明年全球经贸收缩阶段，中国出口下行幅度或超预期。根据IMF预测，明年全球经济增速与2016年相当，当时中国出口下降7.7%，明年出口或将明显回落。

　　海外生产放缓拖累我国出口，明年出口同比或仅为-8%

　　疫后中国出口由防疫物资、耐用品、生产设备零部件、生产资料与出行消费品五类商品主导。自2021年下半年以来，生产设备零部件与生产资料成为出口最重要的支撑。

　　随着海外生产放缓并开始下行，明年生产设备零部件与生产资料出口增速或将转负。这或将拖累明年我国出口表现。

　　美联储加息放缓，海外居民消费走弱最快时期已经过去，耐用品消费走弱趋缓。海外疫情防控解除，防疫物资出口不再增长。出行消费品需求反弹在今年Q3结束，在海外居民消费走弱的背景下，明年出口或将继续走弱。我们预计明年防疫物资、耐用品、出行消费品、生产设备零部件与生产资料出口同比分别为-12.6%、-7.1%、-7.4%、-9%、-11.8%；总出口或下降8%。

　　生产放缓主要抑制非美经济体需求，明年我国对非美经济体出口或回落更多。

　　今年消费品出口快速走弱，中国对美国的出口回落幅度较大；明年生产设备零部件与生产资料出口走弱更多，中国对非美经济体出口下行幅度或更大。

　　出口偏弱或将冲击制造业投资与汇率稳定

　　若明年出口明显回落，还有三点影响：

　　其一，出口拖累GDP增速1.6个百分点。过去两年高景气出口是经济三驾马车中的最主要动力。若明年出口降低8%，将拖累GDP增速1.6个百分点。这意味着明年经济支撑由外需转向内需，我们持续关注消费与地产变量。

　　其二，制造业投资增速降至6.1%。高景气出口拉动中下游设备制造业（计算机通信电子、电气机械、汽车产业链、通用设备、专用设备制造等）投资增长。若明年出口景气下行，中下游设备制造业投资同比增速或下降近一半。

　　其三，人民币汇率脆弱性提高。中国出口、美元指数以及中国国内经济增长决定人民币汇率定价。明年全球贸易周期下行，美元指数依旧偏强。出口走弱，则经常账户顺差收敛或者逆差扩大，意味着中国人民币汇率脆弱性提高。

　　风险提示：疫情发展超预期；地产政策效果不及预期；海外地缘政治超预期。