宏观研究报告：增加的只是短贷

　　贷款的情况其实还不那么尽如人意:

　　1）贷款增长其实略有加快，有一笔454亿的非银行业金融机构贷款于3月到期，抛掉这个影响的话，贷款余额的增长速度加快了0.1%，这是9个月以来首次贷款速度出现加快；

　　2）但减分项是居民及企业的中长期贷款，企业的长期信心没有稳定，且居民购房意愿没有出现改善；

　　3）贷款的增量以短贷及票据为主，且企业部门所获取的贷款规模的增速在最近一个季度内加快了1%左右，这些可能属行政性救助措施，但确实会舒缓一些企业的流动性风险。

　　真正拉动社融加快的，其实是政府债券：

　　1）今年Q1政府债券增加1.6万亿，若按照分项来看，几乎增加的都是地方政府专项债；

　　2）地方政府还在一己之力宽信用，比起一个季度之前，除了银行多给企业输送了一些短期血液之外，这个结构没有太大变化；

　　3）这也是造成当前贷款及M2走势背离的主因。

　　但我们也要理性看待地方专项债后续的空间：

　　1）今年地方专项债发行节奏已经严重提前，今年一季度所发行专项债规模已占到全年目标的近44%，去年这个比例只有不到7%，过去三年这个比例平均为22%；

　　2）在过去历年，地方专项债的发行规模没有大幅偏离过目标，今年也应不会，这会造成今年剩余月份的专项债发行规模同比下降约40%。

　　照此来看，如果短贷这块银行已经尽力的话，宽信用是否可以持续依然需要打一个大大的问号：

　　1）当前企业债券的加速斜率也在放缓，在少了城投债的支撑后，企业债券对宽信用所起到的力量在明显下降；

　　2）理论上，信用变宽可以带动债券收益率及股票市场估值的上移，但因信用结构的脆弱性，这个上移暂时还看不到。

　　一个需要稍加关注的点是：M0的增长速度在3月继续加快，这代表着风险偏好这个火苗似乎出现了重燃的迹象，至少通胀交易在缓慢向上，但这是不是来自于俄乌冲突所带来的短时影响尚不可知。

　　风险提示：货币政策超预期，经济复苏超预期