2022年3月通胀数据点评：PPI下行节奏放缓但趋势不变，未来3个月警惕CPI超预期上行

　　事件：

　　2022年3月，CPI同比+1.5%，环比0，核心CPI同比+1.1%，环比-0.1%；PPI同比+8.3%，环比+1.1%，PPIRM同比+10.7%，环比+1.3%。

　　核心观点：

　　疫情导致物流受阻和能源价格上行，3月CPI环比涨幅超季节性、同比较上月抬升：2022年3月CPI环比为0，强于近5年历史同期均值的-0.70%。扣除食品和能源后，3月核心CPI环比-0.1%，基本符合季节性（近5年均值-0.14%）。鲜菜、蛋类、粮食和食用油等环比强于季节性，带动3月CPI食品项环比强于季节性，同时能源价格上行带动CPI非食品项强于季节性。非食品中的工业消费品价格环比+1.1%，汽油、柴油和液化石油气价格分别环比+7.2%、+7.8%和+6.9%。2022年3月CPI同比+1.50%，较上月+0.60PCTS，高于市场预期的+1.30%和我们预期的+1.20%。食品中的猪肉价格虽然对CPI同比的拖累作用依然较强，但鲜菜、蛋类和粮食等同比上行幅度加大，对冲了猪肉价格同比的下行，同时，3月地缘政治冲突持续下，能源价格同比加速上涨，对CPI同比较上月提升亦有带动作用。总体来看，2022年3月CPI同比涨幅扩大主要受到地缘冲突的持续和国内疫情的加剧的影响。一方面，能源价格上涨带动CPI非食品项同比涨幅扩大，另一方面，能源价格上涨、国际化肥和粮油价格上涨以及疫情之下物流受阻共同带动鲜菜、蛋类、粮油等食品价格上行，食品项对CPI的拖累作用较上月显著减弱。往后看，在猪肉价格对食品项的拖累逐步减弱、4月到6月CPI翘尾因素逐渐走高的情况下，地缘冲突的发展变化和国内疫情的防控效果将是决定未来几个月CPI同比是否会持续超预期的关键因素。总体来看，我们认为2季度CPI存在一定的持续超预期上行风险，但在4月到6月间突破3%，制约货币政策的可能性并不大。

　　PPI环比加速上行，同比在翘尾因素作用下继续回落：2022年3月PPI同比+8.3%，较上月-0.5PCTS，略高于市场和我们预期的+8.0%，环比+1.1%，较上月+0.6PCTS，略高于我们预期的+1.0%。2022年3月PPIRM同比+10.7%，较上月-0.5PCTS，环比+1.3%,较上月+0.9PCTS。进入2022年3月，国内煤价上行，钢价相对平稳，国际油价在地缘政治突发事件持续下继续高位震荡。分上中下游来看，上游PPI环比和同比涨幅高于下游。上游的煤炭、石油和有色开采业PPI同比、环比均较上月提升，下游的制造业PPI上行也较为普遍，总体上反映了地缘冲突持续之下，能源和大宗商品价格上行对工业的全面影响，下游承担了更大的成本压力。本月地缘冲突下国际大宗商品价格继续上行是PPI回落幅度不如预期的核心原因。展望后市，我们认为基于翘尾因素，PPI同比仍将逐渐下行，但国际地缘冲突发展和国内疫情发酵之下，PPI回落节奏可能较之前预计的有所减缓。