经济的正弦波：一波还未平息，一波又来侵袭

　　报告要点：

　　通篇看下来，经济的大数是总体好转的， 3 月的工业增加值和 Q1 的 GDP增长都高于去年年末。

　　就生产的角度看，经济的确一派生机勃勃的景象：

　　1）绝大多数靠近上游的资源品的生产都在加速，尤其是原煤的产出增长速度已经攀至 15%，这是近十年以来的新高；

　　2）这个变化得益于双碳考核的松动，这使得之前产出已经跌到很低水平的品种（以焦炭、钢材为主）都出现了生产层面的持续恢复。

　　即使我们对经济需求不那么乐观，但短时这种报复性生产的确充盈了GDP 水平：

　　1）经济的长期由供应决定，中期由需求决定，短期又是由供应决定的：

　　2）逻辑很简单：在 GDP 统计中，会计算入一个企业自产自购的过程，企业的库存生产也会被计算进 GDP 中；

　　3）在双碳政策放宽之后，无论需求如何，产出的松绑会使得企业进入一个短暂的补库存阶段。

　　但这个产出的红利可能即将消逝：

　　1）绝大多数品种的产出增长速度已经恢复到正常水平，只有水泥及钢材的产出速度偏低，但若地产起不来，钢铁水泥产出的进一步恢复是存疑的；

　　2）这意味着，报复性生产已进入尾声，产出会回归到需求这个轨道之上。

　　其实需求上最大的看点是基建，但基建的红利也未必持续很久：

　　1）在各个力量中，只有基建在启动，基建的实际增长速度在快速接近 2019年（疫情之前）的那个中枢；

　　2）但基建的拉动未必持久，在 2022Q1，地方政府专项债的发行额度已经达到了全年目标的 40%，这意味着后续地方政府专项债的发行会同比下降 40%。

　　除了这些之外，今年又多了疫情防控这个波动因子：

　　1）疫情防控和因此而导致的经济损失是今年新增的沉没成本，随着经济的“封控-解封-封控……”，经济的波动也随之明显增加；

　　2）随着病毒的变异，防疫可能会造成越来越剧烈的经济波动，清零政策锚定的是病疫的数量而非病疫的重症率，因此，随着病毒变异带来病疫传播效率的增加，清零所造成的经济波动半径可能是越来越大的。

　　在此中，唯一可以给予想象力的是地产，若地产开始见底回升，则经济可能会进入一轮相对持续的改善趋势内，但此轮地产因超过了经验规律，我们很难在左侧对地产的趋势妄下推断。

　　在地产的底部出现之前，我们暂可认为经济基本面会在高幅震荡的状态下缓慢走低，但今年的 3、 4、 5 月，经济可能会在一轮疫情的侵袭之下，构筑出一个小的底部脉冲出来，因此， 4 月的经济形态大概率是衰退，而 5 月的形态则可能是修复。

　　风险提示：货币政策超预期，经济复苏超预期。