国内观察：2023年6月金融数据-超预期的信贷总量以及结构改善

　　事件：7月11日，央行发布6月金融数据。6月M2同比11.3%，前值11.6%，M1同比3.1%，前值4.7%。新增人民币贷款3.05万亿元，前值为1.36万亿元。社会融资规模增量4.22万亿元，前值为1.56万亿元。社融存量增速为9.0%，前值9.5%。

　　核心观点：总的来看，6月金融数据超预期，释放一定的积极信号。此前居民和企业信贷强弱的分化明显改善，前期包括降息等政策开始落地见效，但也需要注意的是金融数据的改善持续性尚需验证，毕竟季末金融数据往往波动较大。M2M1剪刀差的收窄反映经济活力仍有提升空间。但6月金融数据可能会使市场前期过于悲观的预期得到一定的修正。

　　信贷结构改善。6月季末人民币贷款季节性冲量，但是在去年2.81万亿元的高基数下仍然同比多增2400亿元，创历年同期最高，明显超出市场预期。从结构上来看，此前表现相对较弱的居民端贷款明显回升，企业端贷款依然维持高增。

　　企业贷款表现较强。6月企业中长期贷款新增1.59万亿元，同比多增1436亿元，结合6月石油沥青开工率虽然环比回落，但同比仍处高位，以此来看基建增速可能仍有较强韧性。短期贷款新增7449亿元，同比多增543亿元，季末冲量可能有所贡献。票据融资减少821亿元，同比多减1617亿元，贷款高增下票据冲量动力不足。

　　居民贷款明显恢复，尤其是中长期贷款。6月居民部门贷款新增9639亿元，同比多增1157亿元。从结构上来看，短期贷款增加4914亿元，同比多增632亿元，可能受益于端午假期出行以及618消费旺季影响。中长期贷款增加4630亿元，同比多增463亿元，是金融数据中超市场预期的部分。但同期30大中城市销售面积同比-10%，部分城市二手房销售面积也未见较大起色。我们认为提前还贷的现象在减少可能是主因。

　　社融受政府债发行节奏影响拖累。从社融结构来看，人民币贷款增加3.24万亿元，同比多增1825亿元，与金融机构口径下人民币贷款表现一致。政府债券的拖累较大，新增5388亿元，但由于财政前置的影响，节奏错位明显，故下半年政府债券可能由拖累转为贡献。非标融资减少902亿元，同比多减760亿元，主要拖累来自于未贴现银行承兑汇票，同比多减1758亿元。企业债券融资有所恢复，新增2365亿元，与去年基本持平。总体来说，社融结构中银行表内融资投放加大与其他融资可能有一定替代效应，这也体现了6月人民币贷款高增可能与银行主动加大信贷投放有一定关系。

　　货币增速回落。信贷投放较强，但由于基数的抬升以及地产的拖累，M2增速延续下行。M1在基数下行的情况下有所回落，体现出经济活力仍然不足。M1同样受基数的影响较大，但M2M1剪刀差扩大说明经济活力仍有提升空间。从存款来看，当月居民存款同比多增，整个上半年共新增11.9万亿元，同比多增1.58万亿元，储蓄的倾向仍然相对较高；财政存款同比多减，近两个月存在发力的迹象；企业存款同比少增幅度较大仍受高基数影响。

　　风险提示：稳增长政策落地不及预期；海外金融市场风险引起全球系统性金融危机。