宏观经济点评：6月金融数据喜忧参半
人民币信贷：居民信贷边际改善、企业端持续高增
6月新增人民币信贷规模超预期，居民端信贷显著好转，企业贷款维持韧性。2023年6月新增人民币贷款3.05万亿元，同比多增2400亿元。
结构上看，居民户贷款增长是亮点，企业中长贷创新高。居民贷款新增9639亿元，同比多增1157亿元，比过去五年同期均值多增1305亿元，表明居民端信贷实质性回暖。居民贷款意愿边际提升，一则6月央行降息、降LPR，居民融资成本下行；二则商业银行持续下调个人消费贷利率。需要注意，中长贷环比虽边际改善，但6月大中城市商品房成交面积同比大幅下滑，地产销售景气度未明显好转，与近五年均值相比，居民中长期贷款偏低，按揭贷款需求仍待提振。企业中长贷维持强势，同比多增1436亿元。上半年在稳增长政策的引导下，金融机构对中长期投资端的支持力度积极。企业短贷规模稳定增长，6月随着市场环境转暖，企业经营贷投放有所增加。票据融资同比少增1617亿元，6月票据利率由高点一路下行，尽管票据融资的规模有所下滑，但票据利率的下降一定程度揭示了实体需求的隐忧。
社融：人民币信贷支撑社融总量高增
6月新增社融4.22万亿元，同比少增9726亿元，社融总量超预期，结构上人民币贷款为主要支撑项，政府债券大幅少增拖累社融。社融存量增速降至9.0%。与近5年同期均值相比，社融总量多增8152亿元，总体超市场预期。社融口径新增人民币贷款同比多增1825亿元。融资成本下行和金融机构的有意放量推升6月信贷投放增长。
表外融资方面，未贴现票据同比少增1758亿元，委托与信托贷款小幅多增。委托和信托贷款分别受政策性金融工具、房地产企业信托贷款的支撑，上半年整体多增。未贴现银行承兑汇票的少增或反映企业经营环境仍有待改善。
直接融资方面，政府债券同比少增10828亿元，为6月社融少增的最主要原因。与2022年相比，2023年专项债发行速度从5月起有所放缓，据Wind，6月专项债共发行3722亿元。向后看，第二批地方债额度（理论最高额度约1.9万亿）已下达，或主要在三季度发行。2022年7月开始专项债发行的基数显著放缓，预计下半年政府债券融资同比降幅将收窄，有望转向同比多增。
M2与存款：实体经济活跃度仍待提振
M1、M2同比均下滑，M1-M2剪刀差走阔至-8.2%。存款结构来看，居民和非银机构存款多增，企业存款显著少增、财政存款多减。居民存款新增26736亿元，同比多增1997亿，且非银机构存款同比少减2195亿元，可以推断居民更多选择储蓄以及理财基金等投资。企业存款同比少增8709亿元。企业存款显著下滑或一方面反映居民存款向企业的转移偏弱；另一方面，结合企业贷款持续放量，或指向企业加大投资。财政存款同比多减6129亿元，6月财政支出力度加强。M1同比大幅回落，意味着企业活期存款下行，或反映6月经济复苏边际放缓，企业经营环境有待提升，当前需求仍有较大提振空间。一方面，流动性在银行间市场形成淤积，实体流动性需求偏弱；另一方面，地产销售6月再度遇冷，房企等企业部门生产经营的活跃度有限，同时，居民消费回暖速度仍较慢。
向后看，随着稳增长一揽子政策的陆续研究出台，实体需求的恢复有望加速。财政政策将继续稳步发力；货币政策方面，下半年降准、降息概率仍存，再贷款、再贴现等工具也有可能平稳推出；信贷方面，预计金融机构对企业中长贷的投放将保持在较高水平，但节奏或有所放缓。最后，6月居民信贷的边际改善推升社融超预期，我们认为居民端贷款需求正逐渐回暖，但仍存不确定性。随着后续地产二、三、四线城市的需求端进一步放松和其他扩内需政策出台，居民消费有望恢复企稳，但居民信心的实质改善仍需密切观察。
风险提示：政策执行力度不及预期，经济超预期下行。
