海外观察：2023年5月美国FOMC会议：美联储可能暂停加息，但风险仍大

　　投资要点

　　事件：美联储召开FOMC会议，加息25bps，联邦基金利率的目标范围升至5%-5.25%。

　　核心观点：美联储再次加息25bps，暗示将暂停加息，但并未完全排除继续加息。鲍威尔继续表示降息为时过早，美股普遍下跌。我们认为美国经济深度衰退的风险仍大，金融风险也可能推动美联储提前开始降息。

　　暗示暂停加息，但并未完全排除继续加息。会议声明中删去了“继续收紧货币政策是合适的”，表示将考虑货币政策的累计效应、滞后性和金融状况，酌情进行。鲍威尔在记者会上进一步明确美联储尚未做出暂停加息的决定。但鲍威尔也指出，会议声明措辞的改动是有意义的。我们认为，这可以解读为对于市场在未来短期内的鸽派暗示，但并不是暂停加息的承诺。目前可以将暂停加息作为中性假设，但如果4月和5月的通胀超预期，美联储可能仍会继续加息。

　　继续否定降息预期，美股下跌。针对市场积极计价的年内开始降息的预期，鲍威尔延续了前几次会议的否认口吻，并进一步指出，通胀的下行不会非常迅速、需要时间，如果委员会的预测正确，美联储不应该也不会降息。此次会议对于未来长端的指引更偏鹰派。鲍威尔发言后，美股三大指数普遍下跌。然而，联邦基金利率期货显示，债券市场并未听从美联储的指引，仍继续计价9月开始降息。

　　美联储认为软着陆仍有可能。鲍威尔认为，此次的劳动力市场降温过程中，失业率可能不会像以往一样出现大幅上升，软着陆仍有可能。原因是25-54岁人群的劳动参与率回升，支撑了劳动力供给恢复，推动工资增速和职位空缺数下降。从会后长端美债收益率和原油价格的下跌，以及作为避险资产的国际黄金价格的上涨来看，市场并未信服鲍威尔对软着陆的判断，认为经济下行风险仍大。

　　我们认为，按照目前指引下的中性政策利率路径，美国经济很可能出现“滞胀”式的深度衰退。虽然信贷条件已有明显收紧，但在前期大规模货币宽松、近期商业银行救助工具导致的实质性扩表、市场的浅衰退预期下，金融条件的收紧并不充分，考虑到直接融资才是美国企业的主要融资方式，金融条件的宽松意味着货币紧缩对房地产、金融以外的行业的效力尚不显著。另一方面，就业数据具有滞后性，虽然一季度整体的居民收入及消费数据较好，但3月的单月消费数据已有明显下滑趋势。

　　金融风险仍是重要变量之一。鲍威尔表示，硅谷银行发生挤兑的速度快于历史规律，需要反思监管规则。摩根大通银行对于第一共和银行的收购是例外事件，金融系统需要不同规模的银行。在回答记者提问时，鲍威尔也承认了，将金融稳定和其他货币政策目标用不同工具处理的“分离准则”具有局限性。从历史经验来看，美联储加息导致国际货币市场的流动性收紧幅度大于美国国内，且局部性的流动性危机也可以通过资产负债表大规模快速传染，往往难以防范。除了经济下行风险以外，金融风险更有可能成为推动美联储在年内提前转向降息的关键因素。

　　风险提示：

　　1）就业市场偏紧可能导致美国通胀回升；

　　2）欧央行加息可能加剧欧洲金融市场风险。