3月美联储议息会议点评：美联储加息缓解“破产”担忧，我们还是“以我为主”

　　在超预期的劳动力数据、通胀压力，以及硅谷银行引发的银行业流动性风险未平的背景中，美联储完成了本次加息。我们认为这可能是2022年开启的加息周期中最后一次加息，经济衰退将逐步取代加息成为海外市场交易的主线，原因来源于两个“不确定”以及银行流动性风险演变。

　　第一，美国银行系统对经济影响“不确定”，金融稳定风险短期主导美联储货币政策。3月美联储如期加息25bp，联邦基金目标利率升至4.75%-5%。由于金融稳定风险此前在市场中的表面变化不大，而硅谷银行倒闭直接点燃了市场对此风险的担忧，会议高度关注美国银行系统的健康状况，在会议公告中直接取代乌克兰冲突，占用了整个段落来讨论。虽然基于稳定市场预期的目的，公告首先强调了美国银行系统是稳固并且和有韧性的，但是同时强调，最近的发展可能会导致家庭和企业的信贷条件收紧，并对经济活动、招聘和通胀产生影响。这些影响的程度还不确定。虽然硅谷银行事件已平息，但市场对第一共和银行等其他区域性银行的担忧接续发酵。尤其是在美国财政部长耶伦明确表示“没有考虑或讨论过任何扩大存款保险限额相关的内容”以后，市场对于区域性银行风险的担忧显著放大。因此，金融稳定风险的不确定性，短期将持续成为美联储关注的头号问题。而对于劳动力市场和通胀压力，则可以在美联储坚持的“数据依赖”决策框架下观察。会议公告提到，工资水平有所上升并保持了稳健，通胀压力持续高企，对比2月会议“工资水平稳健，通胀压力有所放缓”的表述，压力的确更大。但是按照惯例，这属于对近期数据的客观陈述，而非前向预期。基于“数据依赖”决策框架，劳动力市场、通胀压力正是鲍威尔在会后表示“今年不会降息，如有必要还会加息”的主要支撑。但是，在此框架下，一旦未来数据发生扭转，鲍威尔的态度也将随之转鸽。本次会议加息幅度预期由此前的50bp回到25bp即是一个验证。

　　第二，失业率“不确定”，中期美国通胀压力有望显著缓解。无论是强劲的劳动力市场，还是高企的非房租核心服务价格CPI，关键都在于美国劳动力市场持续存在劳动力供给缺口。报告《美国通胀“长期拐点”将至》拆分出美国劳动力供给缺口在疫情待业、移民崩溃、提前退休原因中的分布情况，值得关注的是，其中占到劳动力缺口1/4左右的移民问题可能即将出现重大改变。今年1月拜登通知国会，他将在5月11日结束应对COVID-19的两项并行的全国紧急状态。结束国家紧急状态和公共卫生紧急状态将对联邦政府针对新冠病毒的响应措施做出结构调整，将该病毒视为地方病级别的公共卫生威胁，可通过各机构的正常权威来管理。这意味着在终止疫苗、治疗等医疗相关的联邦政府直接管理以外，对于劳动力市场更为关键的是，第42条（Title42）边境政策的结束。而该政策允许边境官员为了保护公众健康而驱逐外国非法移民并忽略庇护申请。虽然拜登在2月就对这种即将到来的转变打补丁，发布了一项临时规则的计划，将对非法越境或未能在前往美国途中过境的其他国家申请保护的寻求庇护者进行处罚。但是，这项提案隐含的政治风险可能影响其最终执行效果，因为该提案已被民主党中的移民倡导者所谴责，可能会让拜登与政治光谱两边的诉讼人作斗争。因此，进入5月以后，美联储可能将面临一个更加复杂的决策环境，移民重新大量涌入的可能将部分填补当前美国劳动力市场的缺口，推动失业率、通胀产生剧烈变动，这正是鲍威尔在会后新闻发布会提到“失业率高度不确定，非常难以预测”的深层原因。