2月通胀：春节效应助力CPI率先回正

　　事件：2月CPI同比翻正至0.7%（预期0.4%），环比上涨1.0%；2月PPI同比回落至-2.7%（预期-2.5%），环比下降0.2%。

　　1-2月CPI同比波动基本符合春节季节性。从历史上看，1-2月CPI的同比变动与春节距元旦的日期存在相关性（图1），而今年的数据也落在趋势线附近，符合晚春通胀“一月低，二月高”的特征。2月CPI受此影响下结束连续四个月的同比负增，回正至0.7%。

　　分项来看，春节效应带动食品普涨，服务价格韧性较强。食品方面，2月食品价格环比涨3.3%，同比降0.9%，春节需求脉冲式增加，部分地区雨雪天气影响供给，猪肉、果蔬等食品的节前涨价是CPI环比上涨的主要贡献，但食品价格同比仍未转正。

　　非食品方面，2月油价连续上调，交通工具燃料价格同比由1月的-0.1%转正至2月的0.8%；假期居民旅游出行客单价创新高，带动服务价格涨超季节性，2月旅游、飞机票和交通工具租赁费价格同比分别上涨23.1%、20.8%和17.4%，并支撑2月核心CPI同比跳升至1.2%。

　　往后看，2月的涨价因素难以持续，预计3-5月CPI同比回落至0.3%水平。一是节后猪肉消费需求退坡，供给充足下猪价难见大涨，其他农产品节后供大于求的局面预计也将短期持续；二是3-4月假期与电商活动偏少，居民出行与耐用品消费进入传统淡季，消费品以旧换新政策有望成为耐用品再通胀的着力点。按照CPI环比历史季节性，我们预计3-5月CPI同比将回落至0.3%水平，核心CPI表现预计回归平稳。

　　PPI环比连续第四个月下降，同比因基数效应退坡，回落至-2.7%。内部需求不足仍是价格回落的主因：节后复工开工节奏不及去年同期，2月下旬水泥产能利用率与沥青开工率都位于历史同期低位，且2月新房销售数据平淡，导向基建与地产施工进度偏缓。

　　分项来看，国际原油价格上行带动国内油气行业涨价，为2月PPI环比的主要拉动；受假期传统地产与基建项目停工影响，2月黑色冶炼压延与水泥制造价格环比回落；中游新兴制造产业供给压力不减，2月锂离子电池制造、新能源车整车制造价格环比分别下降0.5%、0.4%。目前来看PPI同比上行回正的难度要大于CPI，短期涨价可能需依靠海外原油上涨输入。

　　风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。