2023年9月经济数据点评兼论利率影响：整体改善，拖累仍在地产端

　　投资要点：

　　市场启示：维持四季度债券收益率震荡的判断。第一，9月主要经济数据中明显不及预期的仅为地产投资。经济内生动力在价格、就业、收入、企业利润等方面均有改善，叠加稳增长政策，往后看，消费的恢复空间仍发挥“稳定器”作用，制造业投资和基建投资将继续改善，生产依然有向上动力。全年经济增速完成具有较强的保障。第二，今年财政发力后置，四季度基建加快形成实物工作量，同时地方再融资债加快发行，均会对债市形成扰动。第三，今年前三季度货币政策持续宽松，广谱利率不断降低，使得商业银行净息差持续收窄。三季度金融统计数据新闻发布会提到“利率政策协同性的重要体现之一，在于银行保持合理利润和融资成本稳中有降两个目标的兼顾实现”。目前货币政策重点在于“密切观察前期政策效果，加快推动政策生效”。

　　9月社零同比增长5.5%，边际改善最为明显，主要受上年同期低基数支撑，同时也明显高于预期值。从两年平均或四年平均增速来看，社零自6月以来触底回升的趋势均未改变。预计今年四季度社零在读数上仍受到去年四季度低基数的支撑，在内生驱动上将受益于就业和收入持续恢复以及积压消费需求的释放。具体看，服务类、出行类消费需求持续释放；地产链相关消费下滑；生活必需类消费改善明显；升级类消费改善动力仍受制于收入恢复不足。

　　房地产销售及投资增速持续调整，跌幅收窄。9月房地产开发投资完成额累计增速-9.1%（前值-8.8%），降幅收窄；商品房销售面积、房地产开发资金来源跌幅整体也在收窄。

　　基建投资增速下行放缓。9月基建投资（不含电力）累计增速6.2%（前值6.4%）。随着专项债加快发行带来基建实物工作量的提升，预计未来一个阶段基建投资有望保持韧性。

　　制造业投资增速延续回升，民间投资降幅放缓。9月制造业投资累计增速6.2%（前值5.9%）。民间投资累计同比-0.6%，降幅比1-8月收窄了0.1个百分点。

　　市场需求支撑工业生产恢复向好。9月规模以上工业增加值同比增长4.5%（前值4.5%），两年平均增长5.4%（前值4.4%）。三季度工业产能利用率75.6%，较二季度改善1.1个百分点。9月工业企业产销率为97.4%，持平于上月。

　　风险提示：中美关系、地缘政治风险扩大化。