股票市场研究系列之二：南下资金“全景”分析

　　年初至今，港股震荡下行、南下资金却持续买入，内地投资者为何不断增持港股，又是哪些因素在影响南下资金的流动？本文分析，可供参考。

　　一问：南下资金投资者结构如何？以险资、公募等机构投资者为主

　　随着内地与香港互联互通的推进、港股通标的的扩容，港股通已成为内地投资者配置港股最主要的渠道。2014年11月、2016年12月沪港通与深港通相继启动，港股通迅速成为港股配置的主力。截至2022年6月10日，港股通累计净买入2.01万亿，港股成交额占比也高达25%。当前港股通可投资标的共547支，主要分布在房地产、医疗保健、可选消费等行业。

　　南下资金投资者以机构为主，其中险资和公募基金占比较高。截至2021年末，南下资金中公募基金持股市值占比为33.24%，其他机构投资者中，保险资金或为投资主力军。根据港交所公布的数据，2018年港股内地投资者中机构交易占比已高达55.7%，个人投资者占比仅28.0%。考虑到个人投资者较高的换手率、及近些年的机构化趋势，机构投资者持股占比或将更高。

　　二问：为何资金要南下？多元化配置、“新经济”红利、低估值优势

　　多元化投资配置、分享“新经济”红利和挖掘低估值资产是资金南下的主要驱动力。1）港股公司多在内地上市，南下资金有信息优势，与A股较低的相关性，也使多元化配置策略更加高效；2）以互联网为代表的“新经济”多在港股上市，资金南下是内地投资者分享“新经济”红利的重要方式。3）相较A股市场，港股市场的“低估值”优势，也对南下资金构成吸引。

　　当下，南下资金超配能源、信息技术、可选消费等行业，对低市盈率、行业龙头和AH股也有一定偏好。1）从行业来看，南下资金行业间配置多元且相对平衡，对信息技术、可选消费、医疗保健等“新经济”适当超配；2）从规模来看，南下资金偏好行业龙头；3）从估值来看，南下资金超配PE10以下个股和AH股，这反映了内地投资者对估值具有相对优势个股的挖掘。

　　三问：哪些因素影响南下资金的流动？流动性、相对回报、风险偏好等

　　整体而言，市场流动性环境对南下资金有显著影响；流动性相对平稳时，南下资金的行为，会受港股、A股相对回报的影响。南下资金的流动，实质上是投资者在综合汇率预期、衡量港股、A股相对投资价值后做出的选择。历史回溯来看，当流动性环境过紧或过松时，南下资金流向将受流动性主导；流动性相对平稳时，南下资金则与恒生指数、上证指数相对走势息息相关。

　　结构来看，投资资金有着低风险偏好、和对“新经济”的青睐；这使得估值水平、市场风险与中概股表现，往往对南下资金的行为产生影响。1）险资等机构投资者是港股通重要参与者，这类资金倾向在低估值、低风险和高股息率环境下投资，高AH股溢价、低市盈率、低VIX时，资金大举南下；2）中概股表现、中概股回归也会对偏好“新经济”的部分资金产生影响。

　　风险提示：美联储货币政策收紧超预期、互联网政策持续收紧超预期