宏观经济和资本市场展望：雨过待天晴

　　疫情好转，消费待起。随着疫情态势缓和，我们预计，本轮复苏经济恢复速度较快。而政策对于稳增长仍有迫切诉求，若使得经济增长明显恢复，今年居民加杠杆是大概率事件，当前居民存款创下历史同期新高，但居民财富或面临缩水，居民部门加杠杆有能力缺意愿，这主要是由于实物资产特别是房地产价值下滑，导致居民财富缩水所致。我们认为，在坚持房住不炒的定位之下，房价全面普涨带动居民资产规模快速扩张的概率较小，本轮地产恢复更多地或依赖于结构升级带动居民资产稳定增长。如果地产改善更加地依赖于销量的增长，则这对后周期行业特别是部分可选消费收入的拉动作用，或将比地产行业本身要更为显著。

　　财政收支，矛盾多大？我们预计，从收入端来看，一般公共预算新增减收规模为2000亿元左右，广义财政收入也有回落。从支出端来看，财政促消费的政策力度也在持续加大，消费刺激同样加强。综合收支两方面因素考虑，新增财政收支缺口或超2万亿元，多数均属广义财政，政府融资下半年很可能有所加码。

　　美国经济，仍较稳健。当前美国经济衰退的风险并不算高，事实上，通胀增速高企本身就会抑制需求释放，而美联储加息缩表有助于压制通胀上行，对需求存在着支撑作用。本轮美联储缩表，其主要目的在于配合加息这一方式，加快抑制通胀上行，推高长端利率进而扩大期限利差，为持续加息创造条件。缩表一方面通过降低负债端的准备金规模减少货币供给，另一方面，通过释放政策信号与资产组合再平衡的途径推高利率水平，其结果是短端利率上行，长端利率也会有明显推升。我们发现，上次缩表对于新兴市场的冲击较大，而美股得到支撑。不过，这一次由于资金流动规模不足，新兴市场风险也有一定释放，很可能美股调整的幅度更大。

　　货币宽松，扩量稳价。今年以来，以降准降息为代表的国内货币政策宽松举措，力度有所收敛。而在以美国为代表的多数经济体开启全球加息潮的背景下，我国利率水平恐将面临着下限约束，当前货币政策已经显现出“扩量稳价”的宽松意图。我们预计，本轮降准降息可能也已步入收尾阶段，货币宽松适可而止。在外部流动性环境收紧制约国内货币宽松，叠加财政融资压力加大的背景下，国内债市收益率水平短期易上难下。

　　风险提示：政策变动，经济恢复不及预期，历史规律失效的风险。