美联储FOMC会议点评：鲍威尔的不可能三角

　　投资要点

　　美联储如期加息25BP，但鲍威尔在发布会上对加息是否已经结束的问题表现极为纠结。当地时间5月3日，美联储FOMC会后发布声明，决定加息25BP，将联邦基金利率目标区间抬升至5%-5.25%。声明中删除了此前连续出现的“委员会预期一些额外的政策收紧对于获得足够限制性的货币政策立场是合适的”这一关键表述，但并未明确本轮加息已经结束。在会后新闻发布会上，鲍威尔明确否认有上调2%通胀目标的打算，称预计美国经济温和增长的概率大于衰退，对通胀和劳动力市场的表态极为纠结，既强调通胀仍然较高、核心服务通胀下行缓慢、劳动力市场需求仍然过热，又提到近期通胀逐步降温、薪资并非他认为的高通胀的主要原因，较为明确地表示年内降息概率较低，对后续是否加息则多次称需密切跟踪数据。

　　鲍威尔事实上已经陷入了由自己编织的“供给——薪资——金融风险”不可能三角之中，三者不可兼顾。鲍威尔在本次发布会上的罕见纠结显示其已经陷入了由自己所编织的货币政策“不可能三角”陷阱。1、当前美国潜在消费需求仍处于明显过热区间，唯有供给（产出）提升才可能加速通胀回落。2020-2021年的超大规模财政补贴政策令至今美国居民超额储蓄仍超1.7万亿美元，消费需求在过去两年超高增长之后目前仍仅沿着较为平缓的斜率回落，美国居民消费需求仍处于明显过热区间，供给改善速度三年来越发落后于需求，从这个角度来看美联储希望看到供给（产出）的加速提升，才有望收窄供不应求缺口，加速通胀回落。2、但前期过度补贴抬升居民薪资预期，供给改善可能连带推升薪资增速，加大通胀粘性。由于前期过度财政补贴向当时的失业居民倾斜，一度造成“失业时薪”超过正常最低薪资的不正常现象，手握超额储蓄的居民部门在补贴结束后的就业意愿改善阶段的期望薪资增速明显提升，薪资通胀螺旋自21Q4起已经凸显，当前的供给改善和职位空缺数的逐步收窄大概率将伴随着持续更久的薪资高增，这个逻辑来看供给改善和通胀之间存在双向关系，美联储进退两难。3、但如果过早逆转为降息，银行业利率风险和房地产市场风险又可能迅速大幅缓解，信用环境的潜在改善又可能进一步推动实体经济供给向好，薪资通胀螺旋一旦再度增强则将令美联储不得不以更大的力度实施加息，又可能导致金融地产反复动荡，最终导致居民和企业部门的信心全面崩溃。

　　鲍威尔“不可能三角”的本质是由其过度涉足财政赤字货币化引发的实体需求利率敏感度下降、而金融市场利率脆弱性提升导致的失衡。鲍氏“不可能三角”的出现，深层次原因是当前美国居民超额储蓄和超强的需求购买力更多集中在利率敏感度较低的中低收入人群手中，货币紧缩难以直接抑制实体需求；而同时金融和房地产市场利率敏感度在上一轮QE+零利率过程中又非线性提升，利率敏感的部门又直接联系着美国中产和富裕阶层的财富效应。本质上来说，正是鲍威尔两年前过度涉足财政赤字货币化操作，导致了当前美国中低收入和中高收入群体的利益对立，反噬了美联储的双向操作空间。当前美联储进一步加息降息都缺乏合理依据，或进入持续数月以上的“利率磨顶期”。美元指数、美债收益率大概率窄幅震荡。我国货币政策操作的外部约束已经很小，双向空间较大，关注我国货币政策与内需的联动。

　　风险提示：美联储存在超预期紧缩的可能性。