宏观点评报告：从4月PMI看中国经济复苏的结构特征

　　事项：

　　2023年4月30日，国家统计局发布4月中国采购经理指数运行情况。

　　平安观点：

　　1、制造业收缩vs服务业扩张，全球共此凉热。4月中国制造业景气水平显著回落，而服务业仍然供需两旺。正如我们在分析一季度经济数据时指出的，当前中国经济复苏在较大程度上依赖于防疫放开后的服务业恢复性增长，以及人工智能发展带动的数字经济加速增长，而工业面临需求偏弱和投资放缓迹象，增长的可持续性存疑。事实上，目前全球经济也呈现出服务业较快扩张、制造业景气收缩的特征。在全球制造业缺乏景气共振的情况下，或许对中国制造业增长不宜报过高期待。

　　2、制造业新出口订单指数指向中国出口温和增长。我们对新出口订单指数做定基调整后，考察其同比与中国出口金额同比之间的相关性，发现在新冠疫情之前二者表现出相当稳定的同步性，而在疫情之后PMI新出口订单的表现系统性偏弱。2020年该指数持续处于低位，直到2021年2月才开始滞后体现2020下半年开始的出口持续转强。新出口订单同比自2021年7月见顶回落，对出口景气度的体现还是比较有效的。今年2月以来，新出口订单指数同比持续温和回升，不同于3月出口增速跳升的表现。

　　3、制造业的主要矛盾在于需求不足，PPI继续驶向通缩。1）4月制造业产成品库存指数处于2012年以来的92%分位水平，而采购量指数处于13%分位水平，指向制造业“被动累库存”。2）制造业供货商配送时间指数仍处扩张区间和历史较高水平，指向制造业面临的需求约束大于供给约束。3）制造业在手订单指数回落幅度小于新订单指数，且处于2012年以来91%分位水平。这意味着制造业面临需求放缓压力，而过往订单仍对当前景气度构成支撑。4）制造业主要原材料购进价格指数继续下滑，从其与PPI环比之间的相关性预测，4月PPI同比或进一步下降至-3.1%。5）制造业生产经营活动预期指数已回到历史中等偏低水平，指向制造业投资信心尚不稳。

　　4、建筑业活动扩张速度仍快，但就业吸纳明显减少。1）4月建筑业新订单指数重新加速扩张，但仅处历史中等水平。在房地产新开工未见起色的情况下，仍需关注基建项目的落地强度。2）建筑业销售价格指数和服务业投入品价格、销售价格指数均在温和扩张，意味着经济并非全面通缩。3）建筑业从业人员指数连续第二个月大幅回落，仅处于2012年7月有数据以来的8%分位水平。这可能与我国劳动力供给结构的变化有关：2022年从事建筑业的农民工比重为17.7%，比上年下降1.3个百分点。随着人口老龄化的加速，愿意从事建筑业的工人数量可能面临明显收缩。与此形成对照，服务业的相对高景气和制造业的政策支持加强，使得二者在就业吸纳中担当了更重要角色。不过，4月三大行业的从业人员指数均处于收缩区间，反映出当前稳就业压力仍然较大。