宏观动态跟踪报告：“类通缩”何时了

　　平安观点：

　　2023年以来，中国CPI和PPI持续低于市场预期，引发“通缩”热议，国家统计局与央行均对此做出回应。在此，我们重点讨论物价读数偏低原因、物价数据反映的经济复苏成色，并对年内我国物价走势进行预判。

　　为什么出现“类通缩”？2023年3月，CPI同比读数仅0.7%，低于2000年以来80%的历史区间；PPI同比跌幅走阔，读数仅-2.5%。CPI和PPI表现低迷的扰动因素在于：1）海外从“输入通胀”转为“输入通缩”。去年同期俄乌冲突升级，期间国际能源、粮食、金属价格飙升，今年同比读数较快下行，对物价形成拖累。2）“猪周期”进入下行阶段，去年年末至今年春节期间猪肉价格旺季不旺反而大跌。3）汽车行业3月掀起“价格战”，导致CPI交通工具分项创下有统计以来的单月最大跌幅。

　　“通缩”是个伪命题。CPI和PPI月度公布，时效性较强，是衡量物价变化的常用指标。然而，前者侧重于居民消费价格领域，后者侧重于工业领域，均不能反映整个经济范围内的通货膨胀状况。GDP平减指数是更综合的指标，更能全面、真实地反映经济中物价水平。一季度中国GDP平减指数较去年四季度有所抬升，且中国经济的亮点在于第三产业，这在GDP平减细项指数中的反映较为充分。一季度交通运输、仓储和邮政业，住宿和餐饮业，金融业以及房地产业的GDP平减指数均有明显上涨。

　　为什么讨论“类通缩”？市场热议“类通缩”现象，本质上是在担忧经济复苏的成色、后续宏观政策的趋向。我们认为，中国经济复苏在物价数据上还是有所体现的，如3月核心CPI同比回升，商品和服务消费的不少分项表现偏强。但结合经济数据观察，居民消费增长的动能还需进一步夯实：一季度消费复苏仍有很大疫后修复的成分，一季度居民收入信心明显改善、但可支配收入增速尚未见起色，3月增长最快的限额以上消费品类多为去年同期增速最差的品类。不过，“类通缩”的物价读数为稳增长政策发力创造了较好环境。对货币政策而言，二季度核心通胀压力暂且不大，加之美联储加息接近尾声，是偏宽松操作的重要窗口期，若国内需求恢复势头不及预期，仍有必要“精准”发力支持内需回稳。对财政政策而言，当前工业品价格处于较低水平，有必要加快基建投资进度，增加形成实物工作量，刺激原材料需求，进一步推动经济复苏。

　　“类通缩”何时了？预计2023年二季度我国CPI同比增速低位运行、PPI持续处于收缩区间。不过，国内物价的“类通缩”是暂时性的：下半年物价基数走低、内生需求有望滞后回升，国内物价同比读数将自低位逐步回升，核心CPI可能逐步向1.5-2%的合理区间回归。