美联储4月FOMC点评：美联储无限接近暂停加息

　　事件：

　　美联储加息25bp，联邦基金利率升至5%~5.25%。

　　主要观点：

　　1、加息幅度符合预期，无限接近暂停加息。维持后续若高于5.25%，衰退风险加大。

　　2、真正的挑战在于基数效应结束后是否有第二轮上涨或是长期处于平台期不再下降，市场不应对降息的时间点过于乐观。

　　3、通胀仍是第一决定因素，鲍威尔给出3%是通胀与就业的权重平衡点。

　　4、美十债极限下限看到2.7~2.85%，若无降息预期则在3%~3.15%，正常波动范围维持3.1%~3.65%，上限维持3.8%~3.95%。

　　5、欧洲政策利率与通胀距离较大，加息必要性远高于美国，加之美国无限接近停止加息，美元将继续维持弱势。

　　美联储无限接近暂停加息。鲍威尔用大幅篇幅讲述通胀压力作为记者会开场，同时在记者问答环节中主动提及本次会议声明删减了“认为还需加息”的表述，以这种方式平衡暂停加息带来的“宽松”误解。本次加息得到了绝大多数委员的支持，有一部分官员提及了暂停加息，但并不是这次会议的主要议程。未来每次会议的加息政策将由经济数据决定，是不确定的，也不会以未来经济数据的预期来做利率决定。若未来通胀仍旧超预期，不排除继续加息；同时表明限制性的货币政策除加息以外，还有缩表和银行信贷收紧。

　　市场不应对降息的时间点过于乐观，就业重新回到平等权重需通胀稳定接近3%。鲍威尔以去年为例表示通胀可能反复，需几个月的时间确定通胀的趋势性下降。在记者问答环节中，他认为当通胀降至3%时，可以重新平衡通胀与就业的关系。我们从2020年疫情开始对本轮通胀周期的观点一直有二：一是通胀维持高位的时间比美联储预期的要长，二是通胀回落的幅度比美联储预期的要小。本轮通胀已脱离原油增长趋势，为90年代以来首次。一般而言，核心通胀与过去24个月CPI均值高度相关，因此有效回落需要更长时间。在薪资增速同比没有降至4%以下前（现值4.6%），服务类价格较难有效回落。通胀真正的挑战在于下半年基数效应结束后是否有第二轮上涨或是长期处于平台期不再下降。基于70年代的经验，政策利率必须维持高位一段时间以确保高通胀结束。期间必须要忍受一段时间经济数据的低迷，而不能迫于压力终止政策并迅速转向宽松，否则功亏一篑。因此，市场不应对降息的时间点过于乐观。同时在美国一季度GDP点评中，我们提及对第二轮通胀反弹的预期比之前略有降低，后期住宅分项见顶回落将有效对冲其余核心服务通胀压力，在总量上可压制同比反弹幅度。

　　鲍威尔认为区域性银行风波暂告一段落，我们认为尚需时日。区域性银行经营模式较为单一同质，容易被金融波动传染，这在80年代初期的储贷危机以及08年后期均是如此。存款搬家对区域性银行的冲击较为相同。在市场对商业地产贷款仍有担忧，而存款利差持续存在时，仅通过私人银行收购较难平复市场的风险偏好收紧。但区域银行风险总规模远小于08年，属于一般经济衰退范畴。

　　市场方面，若无降息预期，美十债下限为3%~3.15%，正常波动范围为3.1%~3.65%，上限3.8%~3.95%。若下半年出现降息预期，下限为2.7~2.85%。最近两次加息后美十债利率均以下跌收盘，表明市场对利率水平的承受能力已开始降低。美股方面，一季度反弹基本验证，长期趋势仍保持中性。

　　美元继续弱势。从历史数据来看，正常周期中，政策利率不低于通胀才能起到遏制通胀的作用。即使考虑到目前宏观杠杆率远高于以往，两者也至少要接近。从这一角度来看，美联储基本完成加息进程，欧洲收紧货币政策的紧迫性显著高于美国，并且欧洲通胀在没有有效降低的前提下出现了反复迹象，因此欧洲央行目前的鹰派态度远甚于美联储是合理的。欧美货币政策距离将继续收窄，美元继续处于走弱趋势之中。