宏观研究专题报告：不必过度担忧景气度修复的持续性

　　制造业景气度修复或仍存持续动力。3月制造业PMI自高位小幅回落有基数的影响，我们认为，这不应成为市场过度担忧景气度修复持续性的因素。首先，与市场预期相比，3月制造业PMI的实际表现仍略高于市场预期。其次，与历史数据相比，3月制造业产需两端虽有回落，但依旧高于往年春节后走势。从后续景气度修复的持续性来看，我们认为，制造业景气度修复或仍存持续性。主要有以下几个原因：第一，制约企业生产经营的成本和资金压力有所缓解，主要体现在采购、物流和用工成本上。反映资金紧张的企业比重较2月也有所下降，这有利于改善企业效益，增强市场主体活力。第二，企业的经济动能仍然较强，大型和小型企业的经济动能也在进一步扩大。第三，市场预期向好下，企业对原材料的采购活动较为活跃。

　　非制造业复苏节奏也在进一步加快。非制造业景气度已经连续三个月持续回升，并保持在扩张区间。分项上看，尽管建筑业、服务业的商务活动指数均有上升，但整体非制造业回升的拉力主要源于建筑业景气度的回暖。1）建筑业PMI强劲回升主要是气候转暖后各地建筑工程的施工进度有所加快，导致整体生产活动明显扩张。分行业对比来看，建筑业的景气度提升主要靠基建投资的撬动。2）服务业市场需求稳步扩张、服务业景气度继续向好，或源于促消费政策效果显现。一是批发、零售活跃显示居民日常消费保持修复态势；二是交通运输景气度较高也显示出商旅出行意愿增强。此外，由于政府加大对企业的资金支持力度，社会融资环境有所改善。

　　不必过度担忧景气度修复的持续性。从3月的表现来看，不论是制造业PMI、非制造业PMI，还是二者的综合产出指数，都已经连续三个月处于扩张区间，我们认为，不必过度担忧后续景气度修复的持续性。1）从持续性的动力上看，后续支撑制造业景气度处于扩张区间的力量仍在，而非制造业在基建投资和服务业修复的推动下，也有望保持修复态势。2）从政策发力上，今年的信用大扩张有望为景气度的持续修复赋能。首先，需求稳固或仍需政策进一步发力，所以扩内需政策或仍有发力的必要性。其次，今年以来政府一直加大对企业的资金支持，政策效果已有显现：制造业企业的资金压力有所缓解、非制造业企业的融资难比例有所下降。再者，3月央行超预期降准，为信贷持续增长提供了支撑。综合来看，后续景气度修复或仍具备持续性，建议关注政策支持力度较大的基建和消费板块。

　　风险因素：消费者信心修复偏慢，政策落地不及预期等。