宏观周报：经济恢复弱于预期，政策端或将加码

　　投资要点

　　经济恢复弱于预期，政策端或将加码。今年以来，我国经济表现为一季度疫后快速修复和近期增速低于预期，主要是供给恢复较好，而需求恢复偏慢。前五个月，制造业PMI分别为50.1%、52.6%、51.9%、49.2%、48.8%，总体呈现先上升、后回落态势。5月PMI数据低于预期，延续回落态势，各分项指数几乎全线下降，其中需求不足的问题较为突出，反映市场需求不足的企业比重为58.8%，创历史新高。市场需求不足同时也带动企业生产活动放缓和价格下行，制造业PMI生产指数回落至收缩区间，购进价格和出厂价格指数也均有较大幅度下降。总体来看，相较于一季度，5月国内经济恢复动能有所减弱，需求不足问题仍是主要阻力，市场价格继续走跌，企业盈利向上修复的压力较大。我们认为，贷款与金融市场利差持续缩小，不利于更多资金流入实体经济，需通过降息、降低存款利率等方式调低金融市场收益率，需进一步出台扩内需相关政策，未来政策端加码的概率在上升。

　　房地产销售回暖力度偏弱。5月，30个大中城市商品房成交面积1324万平方米，环比上升3.74%，同比2022年上升24.5%（基数较低），与2021年同期相比下降31%，销售端回暖力度有限。其中，一、二、三线城市5月商品房成交面积环比分别为-9.7%、+16.7%、-11.8%。从近一周销售情况来看，30城商品房成交面积环比较上周增加11%。考虑到高线城市房地产情况相对较好，全国数据可能会更低一些。供给端，中指院数据显示，上海、深圳等21个重点城市5月住宅批准上市面积环比下降20.2%，房企推盘节奏有所下滑，新开工、推盘下降可能会影响未来销售数据。短期来看，二季度以来销售端修复力度较一季度偏弱，且6-8月为传统淡季，未来市场或面临一定调整压力，需求端政策仍有望继续出台。

　　基础产业价格表现疲弱。房地产新开工继续大幅度负增长，基建增速高度可能会小幅回落，基础原材料需求偏弱而供给恢复较好，相关的商品价格多数下行。全国水泥价格指数已由2021年10月高点213跌至130以下；螺纹钢期货价格由2021年5月高点6000元以上/吨跌至3500元/吨左右；Myspic综合钢价指数由2021年5月高点233.9跌至140以下；伦铜期货价格由2022年3月高点10600美元/吨跌至8230美元/吨左右。其他一些指标，水泥库容比目前在70%左右，处于周期顶部，同时发运率明显低于往年同期水平，去库压力较大；以社会库存来看，螺纹钢去库周期可能只走了一半，主要钢材品种线材、热轧板卷去库压力较大，冷轧板卷和中厚板库存水平相对不高；铜价受国际定价为主，库存处于上升中，且处于疫情后相对低位。总体来看，基础产业商品价格下行，反映出国内需求仍然偏弱。但由于近期下跌幅度较大，短期也不必过度看空，政策加码预期升温，可能会对需求有所提振。

　　新兴产业表现相对偏强。相对于基础产业，新兴产业产品的价格表现相对较强。5月统计局制造业PMI与财新制造业PMI的背离，出口中装备制造的结构性亮点，以及在库存周期的领先上，都可以反映出新兴产业为代表的中游制造目前需求相对较好。碳酸锂作为重要原材料在汽车产业链中的代表性较强，价格跌至低点20万元/吨以下后，企稳向上，目前已涨至30万元/吨。从下游来看，汽车经销商库存系数4月为1.51，处于相对较低水平；乘用车产销率为98.54%，整体延续下行趋势，库存压力不大。电子方面，根据东海TMT组跟踪数据，根据WitsView2023年5月22日的最新数据，65寸QHD、55寸QHD、43寸FHD和32寸HD电视面板的价格全面回暖，均价较4月分别上涨9.0%、10.5%、3.6%和3.2%，自2月下旬触底以来已连续3个月保持上涨。光伏方面，由于产能持续扩张，上游硅料及硅片价格持续下降，现货库存累积，产业链中电池片价格降幅相对较小，产业链价格整体下行受供给的影响更大，而销售数据表现较好。1-4月全国新增光伏发电48.31GW，同比186%。

　　风险提示：地缘政治风险；政策力度不及预期；海外金融事件风险。