美国1月FOMC会议点评：美联储打压三月降息预期

　　事项：

　　美东时间1月31日，美联储在FOMC会议后宣布暂停加息，将联邦基金利率目标区间维持在5.25-5.5%的水平，连续四次会议按兵不动。

　　评论：美联储打压3月降息预期

　　自美联储12月会议以来，市场对美联储于今年三月开始降息的乐观预期持续升温，但本次会后鲍威尔明确表态“3月降息可能性不大”。美联储会议后市场降息预期明显受到打击，3月降息概率由会议前46%降至40%。全年最大概率的降息幅度由会议前150bp调整至125bp。

　　经济基本面：经济稳步扩张，通胀依旧偏高

　　与2023年12月会议相比，本次会议声明中对经济增长的表述出现了较大改变：美联储认为近期经济活动一直在稳步扩张（expandingatasolidpace）。2023年美国四季度GDP环比增长3.3%，全年GDP增长3.1%，消费需求和供应条件改善刺激经济稳步复苏。从经济景气度来看，2024年1月份，美国制造业和服务业景气度分别为50.7和52.9，均有明显改善。其中制造业景气度升至2022年10月以来的最高水平。

　　从美联储“双目标”来看，就业方面，美联储对就业状况的表述暂无变化，认为当前劳动力市场边际放缓(moderated)但韧性较强（remainsstrong）。总量上，美国新增非农就业人数逐渐企稳，过去三个月，平均每月新增就业岗位16.5万个，增速已基本回落至疫情前（2019年月均）16.3万个的水平，失业率依旧保持在3.7%的较低水平。劳动力市场供需失衡的状况有所缓解，但供给缺口仍然较阔，截至2023年12月底，美国劳动力市场相比疫情前仍存在24万人的缺口。

　　但结构上就业表现不平衡，多个行业失业率水平显著高于疫情前，其中挖掘采矿、制造业、交运公用事业、信息业、休闲酒店业失业率较疫情前有所抬升。

　　通胀方面，美联储声明中指出通胀显著放缓（easednotably），但仍高于2%的长期目标。尽管2023年PCE通胀指数整体上涨2.6%、核心PCE指数上涨2.9%，较2022年已有明显改善，但鲍威尔依旧表示对通胀降至目标水平缺乏信心（lookingforgreaterconfidence）。我们认为通胀下降的结构性失衡或为美联储缺乏信心的主要原因：疫情后，供应链修复对通胀降温的贡献增强，主要表现为商品通胀快速下降。近六个月PCE商品价格下跌0.5%，较疫情前0%左右的水平明显偏低。而劳动力供给修复对通胀降温的贡献不明显，主要表现为服务通胀降温缓慢。近六个月PCE服务价格上涨1.8%，仍远高于疫情前1%左右水平。随着供应链修复接近尾声，商品价格回升将增加通胀反弹的风险。

　　货币政策：“鹰派”的预期引导

　　美联储修改“政策前瞻指引”

　　本次FOMC会议声明在政策前瞻指引部分作出调整。1月会议声明中删除了“美联储将考虑‘货币政策累计紧缩程度’、‘货币政策对经济、通胀和金融市场的滞后影响’来进行政策调整”的措辞，并调整为“在获得对通胀持续接近2%的信心之前（untilgaingreaterconfidence），降低目标区间是不合适的”。鲍威尔在媒体会上对此作出进一步解释：最近6个月的通胀数据表现良好，但不足以推断通胀会进一步降至2%的目标水平，美联储需要看到更多通胀稳定下降的证据之后，才会决定降息操作。同时鲍威尔表示“不太可能在3月会议前达到一定的信心”，这意味着市场“美联储三月降息”的预期太过乐观。

　　一次降息并不意味着降息周期开始

　　鲍威尔在媒体发布会上表示“一次降息操作并不意味着降息周期的开始”。他认为，任何货币政策调整均是基于经济数据。这一表述表现出美联储货币政策的不确定性将会增加，市场“美联储今年开启降息周期”的情绪的可能过于乐观。

　　停止缩表时点大概率滞后于降息

　　鲍威尔在媒体会上提及缩表，他表示“继续缩表和货币政策正常化并不冲突，美联储或在降息的同时继续进行缩表操作”。我们认为当前美国隔夜逆回购规模5000亿左右的水平显著高于疫情前，并且本次美联储声明中删除信贷和金融环境相关的措辞，这意味着当下美国金融环境较“银行业危机时期”相对宽松，相比利率调整，美联储缩表对经济的影响偏弱，停止缩表时点大概率滞后于降息操作。

　　前瞻：

　　考虑到美联储货币政策进入平衡“紧缩不足”和“紧缩过度”的阶段，政策调整将更为谨慎，美联储会议的态度（鸽/鹰）或都将基于数据发生变化，政策前瞻性偏弱。我们认为不宜过度解读美联储本次释放的“鹰派信号”，接下来经济数据发布对市场的影响或强于美联储表态。

　　风险提示

　　大选年美国政治环境变化超预期；国际地缘政治形势紧张超预期