5月经济数据点评：超预期与斜率低并存

　　5 月生产端恢复好于需求端；基建投资增速较 1-4 月上行；社零环比相对持平，关注 6 月复苏叠加电商促销对消费数据的影响；政策或进入观望期。

　　5 月工业增加值同比增长 0.7%，环比增长 5.61%。1-5 月采矿业工业增加值累计同比增速 9.6%，制造业累计同比增速 2.6%，公用事业累计同比增速 4.1%，高技术产业累计同比增速 9.9%。

　　5 月社零同比增速下降 6.7%，其中，除汽车以外的消费品零售额下降5.6%。1-5 月限额以上企业消费品零售总额累计同比下降 0.9%，其中商品零售总额同比增速下降 0.3%，餐饮收入总额同比增速下降 9.1%。

　　1-5 月固定资产投资增速为 6.2%，其中 1-5 月民间固定资产投资增速4.1%。制造业投资 1-5 月累计同比增长 10.6%，基建投资累计同比增长 6.7%。

　　1-5 月房地产投资增速下降 4%，住宅投资增速下降 3%，土地购置面积和土地成交价款 1-5 月累计同比分别下降 45.7%和下降 28.1%。1-5月房地产新开工面积累计同比下降 30.6%，施工面积同比下降 1%。 1-5月商品房销售面积同比下降 23.6% ，商品房销售额累计同比下降31.5%。 1-5 月商品房待售面积同比增长 8.6%，其中住宅面积同比增长15%。

　　5 月经济数据同比表现普遍超出市场预期。5 月随着疫情的影响消退和供应链恢复，工业增加值同比增速转正超出市场预期，固定资产投资同比增速超出市场预期，社零同比虽然仍在下降但表现好于市场预期，从同比看经济数据反应了疫情冲击后恢复的强劲。从环比看，生产端的表现明显优于需求端，工业增加值和固定资产投资的环比增速均超过历史同期平均水平，但社零环比在连续三个月负增长之后仅小幅转正，表明消费需求疲弱。5 月国内疫情影响的范围切换，上海地区逐步恢复、北京地区开始收紧，因此消费偏弱不仅有失业率依然偏高的影响，也有全国范围内疫情防控在地域范围上的影响。预计随着6 月多地进入常态化疫情防控，生产端以工业增加值为代表的同比增速将进一步上升，同时叠加网上促销的正面影响，社零的环比增速也将有明显改善。

　　稳增长政策效果初现，但经济的脆弱性仍在。一方面，5 月基建固定资产投资累计同比增速较 4 月上升 0.2 个百分点，表明基建投资逆周期拉动经济开始生效，从稳大盘经济政策导向看，预计基建投资年内都将维持较强劲的增速；另一方面， 5 月失业率 5.9%，较 4 月下降 0.2个百分点，就业形势得到一定改善。但经济脆弱性也明显存在于 PMI新出口订单自 3 月以来均在 48 下方、房地产销售同比大幅负增长、社零中弹性消费品同比增速下滑。考虑到包括疫情、海外货币政策调整的外溢性等因素冲击在下半年可能放大，我们认为不排除 8 月之前宏观政策先观望积极的财政政策落地基建投资稳增长的效果，再做进一步调整安排的可能。

　　风险提示： 全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。