10月通胀数据点评：物价数据回落的背后

　　报告要点：

　　1、10月PPI工业生产价格指数环比小幅增长，但在去年高基数效应下同比读数首次转负，其中生产资料价格降幅更为显著。

　　1）结构上，上游采选工业价格优势式微显示国际大宗商品的供应瓶颈进一步缓释，而原料成本下行带动加工制造企业的利润得到一定程度的修复，只是目前两者（加工工业和原材料工业价格）同比的差值仍未转正也反映出这个修复的速率相对是偏慢的。

　　2）至于PPI环比微增和CRB工业原料现货指数走势出现一段背离，则需要更多考虑近期人民币大幅贬值造成的输入性通胀影响。只是长期来看，海内外面对的仍是同一个商品周期，汇率的短时因素尚不足以对国内PPI延续同比向下的趋势造成实质性干扰。

　　2、受去年基数走高以及节后消费转弱等因素影响，CPI同比和环比涨幅收敛。

　　1）涨幅意义上，食品项仍贡献了主要波动。具体来看，猪肉及其辐射分项和其他食品项价格走势走势有所分化：一方面，10月猪肉价格环比涨幅继续扩大，叠加基数效应同比上涨51.8%，同时辐射到禽类和鸡蛋价格出现联动上涨；另一方面，受供应季节性因素影响，鲜果鲜菜和水产品的价格环比皆有回落。

　　2）核心CPI环比走高0.1个百分点，同比走平。尽管国庆假期出行一定程度上带动了线下消费场景的修复，但疫情散点频发以及人员流动的管控对居民消费需求仍存在较强制约。

　　3、本期物价数据全面收缩背后的信息大致两点：

　　1）食品的周期性项目（猪肉及其辐射项目）对CPI的驱动仍是后期主要的观察标的。需要注意的是，本轮猪周期的产业集中度较前几轮是显著提升的，这意味着政府对于养殖企业出栏的调控效果更加精准。因此在考量年前的消费旺季对价格提振的同时，也应考虑政策的控价措施对于猪价冲高持续性的干扰。

　　2）产业供需格局的关注点已经从供应冲击实质性转向了需求问题。受国内疫情冲击以及海外环境变化等多重因素影响，目前需求修复的速率仍然滞后于生产端。因此，宏观经济总需求的修复或许依旧是后续经济政策的重要发力方向。

　　4、整体来看，如果说CPI通胀走弱是喜忧参半的，那PPI同比由正转负和库存周期下行则需要格外关注。愈发温和的通胀形势依旧不足以对当下货币宽松的局面造成干扰，而后续货币政策的走向也需更多考虑价格因素对工业企业利润增速以及经济名义增长率的影响。

　　5、至于商品价格在紧缩交易接近尾声的阶段波动率大幅提升，板块分化进一步加剧。后市来看，在全球信用收缩和需求走弱的背景下，商品整体表现仍将受到不同程度的压制。基于产需缺口的收敛，建议关注前期仍未有过度调整的海外能源和粮食板块。

　　风险提示：疫情反复超预期风险，国际地缘政治冲突升级风险。