华金宏观·双循环周报（第17期）：美元跌破100人民币7.13，是趋势逆转么？

　　美元指数 15 个月来首度跌破 100， CNY 回升至 7.15， 趋势扭转了？ 受 CPI 低于预期的冲击， 美元指数本周大跌 2.4%， 时隔 15 个月首次跌破 100， 人民币离岸、在岸兑美元汇率应声小幅上涨至 7.15 附近， 是否意味着近两个月美元维持高位、人民币连续贬值的趋势均将迎来扭转？ 美元指数疫情以来已经经历了四个升贬周期， 在当前的第四个周期中也已经有过三轮小周期波动， 并非单边趋势行情， 凸显出全球市场自 22Q4 以来对美国经济供需、 劳动力市场、 以及通胀预期的分歧之大和变动之剧烈。 我们需要更加深入的结构性分析框架来对下半年美元指数和人民币汇率进行更为合理的分析和预测。

　　汽车供给增加， 而非商品需求走弱导致的通胀偏低。 美国 6 月 CPI 低于市场预期，其中核心 CPI 同比涨幅下滑 0.5 个百分点， 明显弱于市场预期， 是引发本周美元指数大幅下行的主要原因。 核心通胀超预期走低的最主要原因是汽车价格的大幅下滑， 但结合已经公布的 5 月消费数据来看， 供给增加而非需求下降可能是本月汽车价格再度下滑的最主要因素， 这意味着未来几个月内汽车价格可能再度迎来反转。事实上美国汽车市场当前的供给过剩和去年二季度的供给紧张， 也与我国去年二季度时上海封控导致的汽车产业链供给瓶颈、 以及今年以来汽车出口的爆发性高增直接相关， 随着后续出口基数逐步上行， 汽车出口同比增速即将迎来合理回落， 全球汽车供给也有望逐步趋于均衡。

　　薪资超预期走高、 房地产市场回暖， 美国 CPI 中期上行压力加大。 市场情绪对短期的 CPI 偏低给予了过高的权重，稍早前公布的 6 月美国薪资增速超预期走高显示美国薪资通胀螺旋仍在持续， 加之房地产市场二季度以来的边际回暖， 美国 CPI 中的非耐用消费品、 服务价格可能恰恰面临更大的中期上行压力。 我们应该对美国本轮通胀下行的黏性和复杂性给予充分的重视。 当前我们不建议将美元指数近期的迅速下行简单化的趋势外推， 下半年美元指数很大概率重回 100-103 区间， 可能因此重新对人民币造成被动贬值压力。

　　对出口可稍微乐观些， 传导至汇率预计 CNY 下半年围绕 7.15 波动。 略晚于美国CPI 公布的中国 6 月出口增速（ 美元计价） -12.4%小幅高于市场预期， CNY 本轮跌破 7.2 已包含市场对出口较为谨慎的展望， 进出口数据公布后， CNY 主动升贬值部分实际上出现了小幅的修复。 但与出口最为强劲的阶段、 也是上一轮美元指数位于 100 以下时相对比， 当时的的 CNY 高达 6.37， 这其中因出口偏弱而导致的贬值幅度仍有一定的修复空间。 面对当前较为严峻的出口形势和国际环境， 我们仍需以中长期的视角看待汇率问题， 在全国统一大市场和国内国外双循环尚未完全建立起来之前 CNY 预计不会大幅升值。

　　华金宏观-全球宏观资产价格综合面板（ GMAPP） ： 本周全球主要股市普遍上涨，港股涨幅最大， A 股 TMT 行业涨幅较大， 房地产板块跌幅最深。 美债收益率普遍下行， 1Y 国债收益率上行 2BP。 美元指数大幅下跌， 人民币升值。

　　 风险提示： 外需超预期降温风险。