宏观点评：“喜忧参半”的10月金融数据

　　超预期的10月信贷数据，市场该如何理解？PMI、CPI数据的接连转弱为拐点过后经济复苏增添了几份不确定性，而10月人民币贷款超预期新增7384亿元看似打消了顾虑，但拆分来看，回落的居民借贷、创新高的票据冲量，以及再探底的M1增速，还是跳不出“需求弱复苏”这一核心制约。

　　10月金融数据向市场释放的信号是，第一，政策宽信用有接续、但居民需求难站稳，结合通胀二次探底，目前出行因素回撤后的居民消费修复相较企业项目“透支”问题更显坎坷。

　　第二，中央财政已经开始发力，10月政府债超季节性天量新增，化债与增发国债支撑下的四季度社融同比增速料将继续回升，而这一阶段下的货币政策更多以配合为主，对市场指引较弱。

　　央行近期表态“做好金融支持地方债务风险化解工作”、“将对债务负担相对较重地区提供应急流动性贷款支持”，本轮“财政发力、货币接续”与此前6月及8月央行“快速出手”的货币政策先行模式有所不同，四季度市场的增量信号更多在新项目落地以及财政后续行动上；而货币宽松落地的顺序来看，降准或在降息之前，以缓解发债下的资金紧张，降息则受到汇率压力牵制。

　　10月金融数据具体来看，企业短贷季初减少1770亿元，延续今年6-7月跨级后贷款冲量的到期现象，但“振幅”较去年同期收敛。

　　企业中长贷新增3828亿元，同比在高基数下仍未转正（去年同期信贷虽然总量偏低，但央行推出2000亿设备更新改造再贷款的快速落地支撑了2022年10月企业中长贷）。我们在此前的点评中多次指出，企业中长贷托举总量是今年信贷投放的最大特点，这也同时印证了以对公长贷工具为主逆周期政策正向稳预期、产业转型、结构优化等方向迈进。中央金融工作会议强调要优化资金供给结构，把更多金融资源用于促进科技创新、先进制造、绿色发展和中小微企业。

　　而对此央行此前就已做提前部署：9月20日央行提出“加强逆周期调节和政策储备，以高质量金融服务助力高质量发展”；9月27日央行三季度例会表示下阶段工作“构建金融有效支持实体经济的体制机制，引导金融机构增加制造业中长期贷款”。今后信贷投放料将更加注重质效，城中村改造、平急两用基础设施建设、保障性住房建设“三大工程”无疑是重点金融支持方向，我们预计11月及12月对公长贷投放节奏趋于平稳。

　　居民短贷减少1053亿元，为历史同期低点，降幅大于受疫情扰动限制消费场景的去年同期。考虑到订单支付向前错位，双节的消费热度对10月居民贷款构成的支撑有限，反而体现出需求集中释放后的“淡季更淡”现象。

　　居民中长贷新增707亿元。在去年疫情影响下居民就业及收入预期低迷、基数偏低的背景下同比微增375亿元可谓喜忧参半：一方面，9月末存量房贷迎批量调整，央行数据显示本轮下调涉及规模超22万亿元，平均降幅73bp，相当于户均每年减少利息支出3200元，对居民收入及按揭早偿压力有一定缓解。观察RMBS条件早偿指数，10月环比回落25个百分点，但仍高于去年同期；另一方面，楼市“银十”平淡收官，多地挂牌量高增但交易温和。

　　票据融资季初大幅“补位”，同比多增1271亿元。10月票据利率震荡，全月中枢下行，显示经济回升动能不足背景下季初实体融资需求偏弱。票据冲量规模不及今年7月，近期资金面紧张可能有所限制。信贷整体弱势下非银贷款趋于增长，同比多增948亿元。

　　直接融资方面，10月多省市集中发行特殊再融资债，叠加剩余地方专项债供给放量，政府债在金融数据小月天量新增1.56万亿元，同比多增1.28万亿元。企业债同比少增1269亿元，资金利率偏紧下部分企业融资可能转向信贷。

　　非标方面，信托、委托贷款同比变动454亿元、-899亿元。经济修复整体动能偏缓，表外压降力度仍维持较低水平。中央金融工作会议提出“一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求”，今后金融表外融资渠道支持地产行业或有所放量。

　　中央财政发力下10月社融存量同比增速反弹三个百分点至9.3%，M2增速维持在10.3%，M2-社融“剪刀差”继续收窄。10月M1同比继续下探至1.9%，企业预期的拐点仍未到来。

　　风险提示：政策定力超预期；海外提前进入衰退导致出口超预期萎缩；信贷投放节奏超预期。