10月金融数据点评：社融信贷新增规模好于预期，结构有待优化

　　投资要点：

　　事件：中国10月新增社会融资规模为1.85万亿元，预期为18041.26亿元，前值为4.12万亿元。10月新增人民币贷款7384亿元，预期为6562.82亿元，前值为2.31万亿元。M2同比增长10.3%，预期为10.36%，前值为10.3%。

　　社融增长平稳向好优于季节性，政府债同比显著高增。10月新增社融录得1.85万亿元，同比多增9108亿元，好于市场预期且高于季节性，主要源于政府债融资高增；存量同比增速较9月上升0.3个百分点，录得9.3%。季末冲量发力后信贷表现回归平淡，10月社融口径下的新增人民币贷款录得4837亿元，同比多增232亿元。非标融资方面，10月委托贷款减少429亿元，同比多减899亿元，由于去年政策性开发性金融工具投放导致基数偏高，委托贷款持续对社融形成拖累；信托贷款增加393亿元，同比多增454亿元；未贴现的银行承兑汇票减少2536亿元，同比多减380亿元。10月企业债券净融资1144亿元，同比少1269亿元，或与化债背景下城投债融资增量受限、存量被置换有关。10月政府债券净融资为1.56万亿元，同比多1.28万亿元，主要与特殊再融资债集中发行有关，政府债券连续四个月同比多增，持续对社融增长形成有力支撑。

　　信贷新增规模好于预期，但结构上有待改善。10月信贷口径下的新增人民币贷款为7384万亿元，同比多增1058亿元。分部门来看，10月居民贷款减少346亿元，同比多减166亿元，其中，短期贷款减少1053亿元，同比多减541亿元，录得近十年同期最低值，一方面可能是受季末冲量透支的影响，另一方面或指向居民消费边际走弱；居民中长期贷款增加707亿元，同比多增375亿元，可能与二手房销售好转有关，未来居民中长贷修复走势有待进一步观察。企业端方面，10月企业短期贷款减少1770亿元，同比少减73亿元；中长期贷款增加3828亿元，同比少增795亿元，连续四个月同比少增，或与10月企业实际信贷需求偏弱以及前期冲量透支有关。受“十一”节日休假和节前部分需求提前释放等因素影响，制造业PMI景气水平季节性走低，需求指标有所回落；票据融资增加3176亿元，同比多增1271亿元，冲量特征显著，是企业贷款同比多增的主要拉动项，叠加10月票据转贴利率逐步下行，指向实体信贷需求仍待进一步改善。

　　M1同比增速继续回落，M2、M1剪刀差小幅扩大。10月末广义货币(M2)余额同比增长10.3%，增速与9月末持平，比上年同期低1.5个百分点，低基数下M2同比止跌企稳；10月末狭义货币(M1)余额同比增长1.9%，增速分别比9月末和上年同期低0.2个和3.9个百分点，连续6个月回落；10月M2-M1剪刀差较9月相比扩大0.2个百分点，录得8.4%，指向企业资金活化度依旧偏低，实体需求仍待进一步改善。

　　货币政策加码可期，信贷结构有望进一步优化。季节性因素影响下，10月社融信贷规模相对回落，整体趋势平稳向好，但结构上有待改善。具体来看，10月社融增长虽好于市场预期，但还是主要依靠政府债的持续拉动，信贷总量尚可但结构上仍待改善，且票据冲量特征明显；此外，10月M1同比增速继续回落、M2止跌企稳、剪刀差小幅扩大。展望未来，一方面，10月票据融资量增价跌反映出实体经济融资需求未能延续9月的修复态势，且存款活化程度也未见改善，说明目前金融数据更多是靠政策层面驱动，市场主体的自发动能仍然偏弱。在这种背景下，我们预计央行会通过降准、投放MLF等方式进一步释放中长期资金，维持流动性合理充裕，为政府债券发行和国内经济复苏创造适宜的流动性环境；另一方面，1-10月规上工业企业利润增速、全国进出口规模增速均已转正。此外，考虑到前期集中发行的专项债资金集中落地叠加增发国债对基建的拉动，预计后续企业部门实际信贷需求有望进一步复苏，票据冲量现象或有所改善，信贷结构有望渐进优化。

　　风险提示：美联储紧缩的货币政策导致人民币汇率承压，掣肘中国货币政策的操作空间；内需恢复缓慢，国内经济修复的速度不及预期；房地产市场持续低迷，微观主体预期偏弱主动去杠杆。