宏观研究报告：被错过的人间四月天

　　2022 年 4 月，工业增加值的季调环比为-7.08%，是 2020 年以来，除了 2020 年 2 月疫情刚爆发时候的最低值

　　拆分结构来看：从支出法来讲，消费比投资要表现得更为低迷；从生产法来讲，下游比上游表现得更差，尤其是疫情干扰及产业链断裂后，汽车产量同比下降了 43%。

　　社会消费品零售总额同比增速进一步下滑， 4 月同比-11.1%——这还是在基数偏低的情况下。剖析消费具体细项的表现已无太大意义，值得一提的是，汽车这个产业链被断掉的行业对消费的拖累尤其得大。

　　4 月固定资产投资完成额的季调环比为-0.82%，是 2020Q2 以来的首次负增长：

　　1）投资已经明显缺乏支撑，地产投资并不意外地滑至负增长，基建投资也出现了一些重新式微的迹象，其实际增长速度掉头转负；

　　2）从地产的各项数据可大概推断出，需求端的低迷已部分传导到了投资这一环节。

　　哪些损失是因疫情而起，哪些损失是因周期而起，这个问题已经不像之前那么关键：

　　1）大家之所以愿意拆分这个原因，是因为大家相信疫情带来的损失是短期的，而周期带来的损失是持续的；

　　2）但疫情带来的损失，现在看起来越来越长期化，常态化核酸检测就是一个信号，在此信号之下，未来偏长时间的需求变得不那么确定，在不稳定的预期下，企业对当前的资本开支会更加谨慎；

　　3）这意味着，受到疫情冲击的不只是房地产，还有其他行业。

　　当然，在疫情总体好转的假设下，部分在 4 月受损的经济会在 5月出现一些恢复，但也同样确定的是，如果我们没有增量且非常规的政策，经济增长速度应回不到 2022Q1。

　　一旦有稍微有效的增量政策，这个政策应该会集中在财政政策上：

　　1）财政政策其实空间是有的，只是被这个空间赤字率目标给限制住了，后续特别国债、专项建设债、 LPR 都是可以绕开赤字率目标的方式；

　　2）货币政策真正能启动的就是地产周期，但很明显的是，当前的地产已经对货币免疫；

　　3）产业政策同样如此，在没有稳定的预期及信心的心态下，产业政策至少收效是极慢的。

　　如果市场在等非常规政策，那后续的资产风格应也不会呈现出一个一成不变的趋势，政策变数是我们需要关注的重点，但在此前，资金应该还是 risk-off 的。

　　风险提示： 货币政策超预期，经济复苏超预期