【粵开宏观】这次不一样，非对称降息的政策信号与约束

　　8月22曰，LPR报价公布。1年期LPR与5年期以上LPR分别下调5BP和15BP。而在早前的8月15日，1年期MLF利率下调了10BP。

　　一这次降息不一样，5年期LPR降幅大于1年期

　　第一，1年期LPR降幅小于政策利率，为历史首次。自2019年8月LPR形成机制改革以来,1年期LPR降幅均与政策利率同步，因此市场原本预期此次1年期LPR将下调10BP,但实际仅下调5BP，降幅不及预期。

　　第二，5年期LPR降幅大于政策利率，延续5月表现。央行降息时，政策利率通常是由短端利率传导至长端利率，长端利率降幅一般小于或等于短端利率。本次降息中，5年期LPR下调15BP，牵幅高于政策利率和1年期LPR，表明政策在有意引导。

　　二、5年期LPR大幅下调，释放稳地产的明确信号

　　5年期LPR在5月和8月的两次大幅下调，充分反映了政策对于当前房地产严峻形势的担忧与积极应对。在此前多次降息中，5年期LPR降幅均小于1年期，政策意图是防止房地产市场过热和房价过快上污长。今年5月和8月，5年期LPR均大幅下调15BP，表明房地产形势和政策态度发生了明显转变，稳地产成为当前的政策重点。

　　一方面，当前房地产形势严峻，稳地产是防风险、稳増长的客观要求。降低房贷利率、剌激居民购房需求，是化解房地产风险、稳地产稳投资的重要举措。

　　另一方面，房贷利率具备较大的下调空间。房贷作为优质资产，其利率通常要低于一般贷款。2020-2021年房贷利率与一般贷款利率出现倒挂，直至今年二季度，房贷利率才重新回落至一般贷款利率以下。近十年来二者利差的最大值为2016年三季度的-1.13%，当前仍有近1个百分点的下调空间。

　　三、1年期LPR降幅不及预期，或反映银行让利空间有限

　　一方面，银行净息差处于历史低位，让利空间有限。政策一直在推动金融机构向实体经济让利，降低实体经济融资成本。由于存款利率相对刚性、贷款利率持续下调，银行的净息、差持续收窄，降至历史低位。5月和8月LPR报价中，1年期分别保持不变与小幅下调5BP，表明下调空间着实有限。

　　另一方面，银行间流动性较为充裕，政策传导效果减弱。当前银行间流动性较为充裕，DR007持续低于7天逆回购利率，1年期同业存单利率低于1年期MLF利率，商业银行向央行借款的需求不大，因此政策利率下调对于银行负债成本的影响较小，自然也难以传导至贷款利率。

　　四、未来仍有进一步降息的必要

　　当前经济下行压力仍大，亟需政策合力稳増长，货币政策仍有发力空间。

　　一是继续适度下调房贷利率，稳定居民购房需求。房地产市场企稳回升是打破房地产困局的重要一环，销售回款増加将极大缓解房企资金链紧张问题，从而降低房地产风险。而且，当前房贷利率处于相对高位，若参照上轮地产下行周期中房贷与一般贷款的最大利差，将有近1个百分点的下调空间。

　　二是降低商业银行负债成本，为让利实体经济打开空间。可以通过单纯降准或降准置换MLF等方式来降低银行负债成本，从而为1年期LPR下调打开空间。1年期LPR是5年期以内贷款的基准利率，1年期LPR下调将降低居民和企业的中短期贷款成本，提振信贷需求，剌激消费和投资。

　　风险提示：疫情反弹超预期、夕卜部冲击超预期、货币政策超预期