宏观经济研究周报：复苏尚需更多证据
投资摘要：
1月社融新增规模大幅增长，但与历史1月相比仍然较弱，其中居民部门信贷增长乏力，而企业中长期贷款规模持续增长。预计未来居民部门信贷修复仍需时间，经济复苏仍需更多证据。
社融整体难言强劲
新增社融仅低于去年，但同比增速仍然较低。1月当月新增社会融资规模6万亿元，同比少增2000亿元；社融存量350.9万亿元，同比增长9.4%，增速较去年同期下降1.1个百分点。近四年来，2023年1月社融新增规模较高，仅低于2022年，而存量增速则为2016年以来最低。
新增人民币贷款好于21、22年，政府债券、非标融资和企业债券新增规模同比下降。新增社融的主要贡献项是人民币贷款，1月新增人民币贷款规模4.9万亿元，高于21、22年。新增政府债券4140亿元，同比少增1886亿元；新增非标融资3485亿元，同比少减996亿元；新增企业债券1486亿元，同比多减4352亿元；外币贷款下降131亿元，同比多减1162亿元。
企业贷款支撑社融
1、企业中长期贷款增幅亮眼
中长期贷款支持信贷增幅。从期限结构来看，1月金融机构口径新增中长期人民币贷款4.9万亿元；新增短期及票据贷款11314亿元。短期及票据贷款中居民户短期贷款仅新增341亿元，同比少增665亿元，疫情管控措施优化后，居民消费意愿仍然不高，预计未来居民消费恢复仍需时间。
2、政府债券未来有望贡献社融增长动力
专项债发行尚未发力，今年1季度或有增长空间。1月新增政府债券规模4140亿元，同比少增1886亿元。2022年1月专项债快速发力稳增长，当月发行专项债5765亿元，对社融形成有力支撑。2022年全年稳增长压力较大，新增专项债额度及余额基本被使用完毕，因此1月新增政府债券与去年同期相比规模较小，但未来如能有新增专项债额度，则1季度政府债券对社融仍将有支持力度。
3、非标、企业债券、外币贷款拖累社融
企业债券发行量与历史同期相比较低。1月新增企业债券融资1486亿元，同比少增4352亿元。
外币贷款规模下降，非标融资较上月修复。1月外币贷款下降131亿元，同比多减1162亿元。外币贷款主要表征企业付汇进口商品以及对外投，内需疲软叠加美联储加息带来套息空间和贬值压力，导致外币贷款2022年以来持续拖累社融。非标融资中，未贴现银票新增2963亿元，同比少增1770亿元，新增委托贷款584亿元，同比多增156亿元，信托贷款下降62亿元，同比少减618亿元。
货币增速提升
M1、M2增速提升，M2-社融剪刀差再次走阔。1月M2同比增长12.6%，前值11.8%；M1同比增长6.7%，前值3.7%。M1统计口径为现金和企业活期存款，由于1月和春节前的发薪需求，M1在1、2月通常为年内低点。2023和2022年春节并未出现显著错位，因此M1增速上行说明企业存款的活化水平得到提升。与此类似，M2-社融增速可代表实体经济额外的信贷需求，虽然M2仍大于社融说明实体信贷需求较弱。
风险提示：经济复苏超预期、居民购房及消费需求超预期修复。
